本周索拉纳、以太坊和卡尔达诺全都跑赢了比特币。而支撑它们的资金并非来自ETF。

Kresmion Research，2026年7月4日

过去一周，主要山寨币已明显领先于比特币，而推动它们上涨的资金来自现货和杠杆，而非美国的ETF。索拉纳七天内上涨约16%，以太坊约13%，卡尔达诺超过30%，而比特币的涨幅不足5%。同样的轮动在永续合约市场也清晰可见，其中以太坊和索拉纳的未平仓合约增长最快。但在ETF资金流数据中却看不到这一点，以太坊和索拉纳产品接近持平或处于净赎回状态。这个落差正是核心发现：这是一场加密原生的、沿风险曲线向下的轮动，而非华尔街的资金配置。

现货行情已把比特币甩在身后

截至7月4日约16:00 UTC，比特币的主要替代品在过去七天里已普遍跑赢它。卡尔达诺以超过30%的涨幅领跑，其次是索拉纳约16%，以太坊约13%，XRP约11%，Chainlink约10%，而Avalanche、Polkadot和Litecoin介于7%到9%之间。比特币在同一时段内涨幅不足5%，仅领先于少数几个最大的币种，例如BNB约3%。

这是广度的体现，而不是某一个币种昙花一现。当大多数大市值币种同步上涨而市场领头羊却落后时，行情描述的是一场轮动，而非某个孤立的个别故事。这同时也是一个七天现象。在假日交易日本身，成交清淡，日内波动受到抑制，索拉纳当天仅上涨约1%。这里的信号是七天数据，而不是过去二十四小时。

杠杆随价格一同移动

这场轮动在衍生品市场以第二种、独立的方式再次显现。Kresmion汇总了四个交易场所的永续合约未平仓量和资金费率。在截至7月4日的三天里，以太坊未平仓量上涨约36%，从大约61亿美元升至83亿；索拉纳上涨约30%，从约17亿升至22亿。比特币的未平仓量也上涨了，约22%至144亿美元，因此整个板块的杠杆都在积累。只是在领涨的币种中积累得更快而已。

资金费率数据带出了更反直觉的一点。资金费率是当做多需求过热时，永续多头向空头定期支付的费用，因此费率越高就标志着多头越拥挤、成本越高。在主流币中，比特币多头支付得最多，八小时费率接近0.009%，年化约为10%。领跑行情的山寨币，以太坊和索拉纳，则是在更轻的资金费率下被推高，约为比特币费率的一半到三分之二，这表明其需求更多由现货驱动而非纯粹的杠杆。简而言之，整个板块中最昂贵、最拥挤的多头，同时也是表现最弱的一个。唯一的例外是卡尔达诺，这个涨幅最大的单一币种：它的资金费率被顶在交易场所0.01%的上限，这标志着它是此轮上涨中最泡沫化、最由杠杆驱动的部分。

ETF并不是买盘的来源

在过去一年的大部分时间里，加密故事一直是一个ETF故事。这正是本周不寻常之处。这轮买盘并非来自美国的现货基金。

在截至7月2日的五个交易日里，以太坊ETF净流入仅约3600万美元，相对于标的13%的涨幅而言微不足道。索拉纳基金在六月底至七月初处于净赎回，流出约4100万美元，尽管索拉纳上涨了16%。比特币的ETF，是这组中规模远超其余的一类，在六月底持续失血，CoinDesk报道称这是创纪录的月度净流出40.6亿美元，之后7月2日才出现单日2.218亿美元的正流入（CoinDesk）。这三类基金没有一个在为山寨币主导的上涨提供燃料。需求来自ETF行情看不到的地方：现货交易所和永续合约。

如何解读：从拥挤的比特币多头中轮出

把这三本账放在一起，一种熟悉的周期后段模式便浮现出来。比特币已领涨很久，其背后的持仓已被拉伸得过度。在受监管的期货市场，截至6月23日的CFTC数据显示，投机者对比特币的净多头约占未平仓量的17%，这个读数比其一年均值高出约2.5个标准差，且已连续第四周处于该极值。这是一个拥挤、昂贵的多头。当领头羊如此拥挤、持有成本又如此之高时，涨势往往会扩散，资金会沿风险曲线向下移动，流入那些落后的、贝塔更高的币种。判断这是真正轮动而非纯粹泡沫的迹象在于：领涨者索拉纳和以太坊是在比比特币更轻的资金费率下上涨，这指向现货需求而非仅仅是杠杆。

开源信息的覆盖与同样的解读相吻合。CoinMarketCap的山寨币季节指数已回升至接近40多的高位，而七月初的报道描述了ETF资金流按资产分化的格局，以太坊产品吸引流入而比特币失血，被定性为特定资产的轮动而非普遍撤离（NewsBTC）。这一切发生的背景是美国股市迎来2020年以来最好的一个季度，以及Kevin Warsh领导下的鹰派美联储，市场仍在定价2026年不降息。对未来几天的一点提示：7月6日的CFTC报告，因独立日假期从惯常的周五延后，将首次揭示那个拥挤的比特币期货多头是否开始平仓。

这份笔记没有在说什么

这是对相对表现和持仓的观察，不是建议，也不是预测。七天的轮动并不构成一个格局，而确认了这轮上涨的同一批未平仓量数据也在对它发出警告：杠杆正在每一个主要币种上升，包括比特币，而一个在多头一侧如此拥挤的市场可能迅速而剧烈地反转。卡尔达诺资金费率被顶在交易场所上限，是对这个最泡沫化币种的一个具体警示信号。ETF资金流数字是小样本，且这些基金背后所报告的资产是陈旧的，因此Kresmion只读取每日资金流的方向，绝不读取其绝对水平。会改变这一解读的因素是明确且可观察的：7月6日的CFTC数据确认或否认比特币期货多头正在平仓，山寨币资金费率全线攀升至上限，或ETF资金流最终决定性地转向山寨币，那样一来这终究会成为一个华尔街故事。

常见问题

本周究竟哪些币种跑赢了比特币？

截至7月4日，Kresmion追踪的主要币种在七天内已普遍超过比特币不足5%的涨幅：卡尔达诺超过30%，索拉纳约16%，以太坊约13%，XRP和Chainlink约10%到11%，而Avalanche、Polkadot和Litecoin介于7%到9%之间。这些数字来自Kresmion来源于Binance的现货价格数据。

如果不是ETF在推动山寨币行情，那是什么？

需求显现在ETF资金流数据无法捕捉的两个市场：现货交易所，山寨币在那里的涨幅单纯就比比特币更大；以及永续合约，其未平仓量在三天里以太坊增长约36%、索拉纳约30%，而比特币为22%。同一时段内，美国的以太坊和索拉纳ETF接近持平或处于净赎回。

为什么比特币资金费率最高这件事很重要？

正的资金费率意味着永续多头在向空头付费，因此费率越高就标志着多头越拥挤、越昂贵。比特币接近10%年化的资金费率是主流币中最高的，然而比特币却是这组里七天表现最弱的。这种组合，加上比特币期货中CFTC净多头的极值，正是暗示资金正从拥挤的比特币持仓轮出、流入落后的山寨币。

这是一个持久的趋势还是一次短期波动？

这是一场七天的轮动，本笔记也正是这样看待它的。整个板块未平仓量的上升意味着杠杆处处高企，这使得拥挤的持仓变得脆弱。下一份CFTC持仓报告，因假期延后至7月6日，以及山寨币资金费率的走向，是判断这轮轮动是延续还是反转的可观察信号。