Fed geçen yazdan bu yana 0.75 puan indirdi. İki yıllık Hazine tahvili 0.48 yükseldi.

Kresmion Research tarafından, July 24, 2026

Husi güçlerinin Kızıldeniz'de iki Suudi petrol tankerine saldırmasının ardından Brent ham petrolü Perşembe günü yaklaşık %7 yükselerek 100.69 dolardan kapandı. ABD hisse senetleri sert düştü. Nasdaq Bileşik Endeksi %2.15, S&P 500 ise %1.21 geriledi. Faiz piyasaları bu arada, bu döngüde hiç fiyatlamadıkları bir şeye, yani Federal Reserve'ün bir faiz artırımına doğru daha da ilerledi.

Neredeyse her yerde bunun ardından gelen yorum basitti. Petrol şoku, dolayısıyla enflasyon, dolayısıyla sıkılaştırmak zorunda kalan bir Fed.

Bunu kabul etmeden önce, bu yeniden fiyatlamanın gerçekte neyden oluştuğunu sormakta fayda var, çünkü büyük bölümü Perşembe gününden önce gerçekleşti. İki yıllık Hazine tahvilini Fed'in kendi hedef aralığının üzerine taşıyan hareket March ayından bu yana birikiyor ve bileşenlerine ayırdığınızda, beklenen enflasyonu fiyatlayan bileşen ters yöne gidiyor.

Tarihlendirmeyle ilgili iki nokta, çünkü aşağıdaki her şeyi belirliyorlar. Hazine tahvili getirileri, reel getiriler ve kredi spreadleri gecikmeli yayımlanıyor, dolayısıyla en son eksiksiz veriler Çarşamba günü, July 22 tarihine ait. Bu, şok öncesini temiz biçimde ayıran bir kesim noktası değil. Tanker saldırısı July 22 tarihinde bildirildi ve Perşembe günü %7 daha eklenmeden önce Brent, July 20 tarihindeki 89.22 dolardan Çarşamba kapanışındaki 94.07 dolara, yaklaşık %5 yükselmişti. Dolayısıyla Çarşamba verileri petrol hareketinin tam ortasında duruyor. Aşağıdaki her rakam, ait olduğu tarihle etiketlenmiştir.

Öne çıkanlar

Tüm satırlar July 22, 2026 ile July 22, 2025 karşılaştırmasıdır. Başabaş enflasyonun July 23 tarihli bir verisi daha var ve %2.28 ile değişmedi.

Politika faizi ile iki yıllık arasındaki fark 2022 yılından bu yana en geniş seviyede

July 22 tarihine kadar geçen on iki ayda Federal Reserve, hedef aralığının üst sınırını geçen yıl September, October ve December aylarında üçer 25 baz puanlık adımlarla %4.50'den %3.75'e indirdi. Efektif federal fonlama oranı %4.33'ten %3.63'e geriledi.

İki yıllık Hazine tahvili getirisi ters yöne gitti. %3.83'ten %4.31'e, yani 48 baz puan yükseldi.

Bu da iki yıllığı, Federal Reserve'ün kendi hedef aralığının üst sınırının 56 baz puan üzerine yerleştiriyor. 2015 başından bu yana geçen 2,889 işlem gününün 449'unda, yani yaklaşık %15'inde fark daha genişti, dolayısıyla bu bir rekor değil. Ancak son bir yılın en geniş okuması ve kesin olarak daha geniş olduğu son gün, kırk yılın en hızlı sıkılaştırma döngüsünün ortasındaki November 9, 2022 idi. Bir yıl önce aynı ölçüt eksi 67 baz puandı ve iki yıllık politika faizinin altında duruyordu, ki indirim bekleyen bir piyasa böyle görünür. Ölçüt bu yılın March 12 tarihinden bu yana kesintisiz pozitif.

Hareket aynı zamanda hızlı oldu. İki yıllık, July 22 tarihine kadarki beş seansta 18 baz puan yükseldi. Son iki yılda beş seanslık mutlak hareketin medyanı 7 baz puan, 90. yüzdelik dilimi ise 17 baz puandı. Büyüklük açısından en üst onda birlik dilime giren bir hareket, fazlası değil: son 500 beş seanslık pencerenin 40'ında daha büyük bir mutlak değişim görüldü, en büyüğü August 2024 tarihindeki 48 baz puanlık düşüştü.

Hareket eden reel getiri, enflasyon bileşeni değil

Nominal bir Hazine tahvili getirisi, enflasyona endeksli piyasada doğrudan kote edilen reel getiri ile ikisi arasındaki fark olan başabaş enflasyon oranına ayrılır. Bir petrol şoku gerçek bir enflasyon sorununu besliyor olsaydı, bunun görüneceği yer başabaş enflasyon olurdu.

July 22 tarihine kadar geçen bir yılda 10 yıllık reel getiri %1.96'dan %2.39'a, yani 43 baz puan yükseldi. Aynı tarihler arasında 10 yıllık başabaş enflasyon oranı %2.39'dan %2.28'e, yani 11 baz puan geriledi. Nominal 10 yıllık 32 baz puan yükseldi ve 43 eksi 11 eşittir 32 olduğundan ayrıştırma tam olarak kapanıyor.

Üç aylık tablo da aynı biçimde. April 22 tarihinden bu yana reel getiri 47 baz puan yükseldi, başabaş enflasyon 10 baz puan geriledi, nominal getiri ise 37 baz puan arttı.

Seviyeler de aynı yönü gösteriyor. %2.39 ile 10 yıllık reel getiri, 2015 yılından bu yana yapılan tüm gözlemlerin 99.5. yüzdelik diliminde ve kesin olarak daha yüksek olduğu son tarih October 31, 2023. %2.28 ile 10 yıllık başabaş enflasyon, son bir yılın 32. yüzdelik diliminde. Petrol geçişkenliğinin en sert ısırması gereken beş yıl vadesinde, yıl boyunca reel getiri 70 baz puan yükselirken başabaş enflasyon %2.47'den %2.30'a, yani 17 baz puan geriledi.

Perşembe gününün kendisi neyi gösteriyor, neyi göstermiyor

Petrol hareketini en doğrudan gören seri başabaş enflasyon. Perşembe günü Brent yaklaşık %7 yükselirken 10 yıllık başabaş enflasyon %2.28 ile değişmeden kapandı, beş yıllık ise %2.30'dan %2.29'a, bir baz puan geriledi.

Bu tek bir seans ve birden fazla okumaya açık. En bariz olanı, beklentilerin çıpalanmış olduğu ve piyasanın bir petrol sıçramasının orta vadeli enflasyon patikasını değiştirdiğini düşünmediği. Ancak aynı gün S&P 500 %1.21, Nasdaq %2.15 düştü ve bir büyüme endişesi de başabaş enflasyonu aşağı çeker. Sert bir riskten kaçış seansında yatay bir başabaş enflasyon her iki hikayeyle de uyumludur ve tek bir veri bunları birbirinden ayıramaz. Mevcut en doğrudan kanıt olduğu için raporlanmayı hak ediyor, fazla okunmamayı da hak ediyor.

Şirket kredisi ve kendi ilk yorumumuza bir düzeltme

Hazine getiri eğrisi, onun enflasyona endeksli karşılığı ve ikisinden türetilen başabaş enflasyon tek bir piyasadır. Tek bir eğriyi iki bileşene ayırmak aritmetiktir ve bunu ikinci bir görüş gibi sunmayacağız.

Şirket kredisi gerçekten ayrı bir piyasa. ICE BofA yüksek getirili opsiyona göre düzeltilmiş spread, July 22 tarihinde 268 baz puandan kapandı; bir hafta öncesine göre 3 baz puan, bir yıl öncesine göre 22 baz puan daha dar. Kendi tarihine göre bu, son bir yılın 4. yüzdelik dilimi ve July 2023 tarihinden bu yana yapılan 787 gözlemin 7. yüzdelik dilimi. Kredi spreadleri, şirketlerin borçlarını ödeyememe riskinin fiyatıdır ve bir merkez bankasını yavaşlayan bir ekonomiye karşı sıkılaştırmaya zorlayan bir enflasyon şoku sırasında bu fiyat yükselir.

İki kayıt düşmek gerek. 268 seviyesi, spreadin 265'e değdiği bir ay öncesine göre 3 baz puan daha geniş, dolayısıyla bu sakinlik bir aylık pencereye kıyasla bir yıllık pencerede daha iyi okunuyor. Ve bu bir Çarşamba rakamı.

Başlangıçta bir başka veriyi kredi okumasına karşı kanıt olarak değerlendirmiştik, düzgün kontrol edince tam tersi çıktı, bu yüzden anlatmaya değer. Kresmion'un korelasyon motoru, Perşembe günkü çalışmada yüksek getirili kredi ETF'inin enerji ve sağlık sektörleriyle ilişkisini kırdığını işaretledi; bu, kredi ile hisse senetlerinin yollarını ayırması gibi göründü. Öyle değil. O çalışmada enerji 16 ayrı eşle, sağlık ise 10 eşle ilişkisini kırdı ve ikisi birlikte 55 kırılmanın 26'sını oluşturdu, yani her iki sektör de bir petrol şoku gününde piyasanın tamamından ayrışıyordu. Kredi ETF'inin S&P 500, Nasdaq 100, toplam piyasa ve Dow ile korelasyonlarının hepsi korundu. Sağlık ile kırılması önceki on seansın yedisinde de gerçekleşmişti, dolayısıyla yeni de değil. Perşembe günü kredi, geniş hisse senedi piyasasından ayrışmadı.

Bu yoruma karşı ne var

Kanıtlar şok öncesine değil şok ortasına ait ve göründüğünden ince. İki yıllık vadedeki 18 baz puanlık hareket, 268 baz puanlık kredi spreadi ve reel getiri seviyesi, Brent Pazartesi gününden bu yana zaten yaklaşık %5 yükseldikten sonra alınmış Çarşamba verileri. Piyasanın Perşembe gününe verdiği tepkiyi anlatamazlar ve tırmanma öncesindeki piyasanın temiz bir görüntüsü de değiller.

Başabaş enflasyon son dönemde yükseliyor. July 22 tarihine kadarki haftada nominal 10 yıllıktaki 12 baz puanlık artış, 7 baz puanlık reel getiri ile 5 baz puanlık başabaş enflasyona ayrılıyor, yani o haftanın hareketinde başabaş enflasyonun katkısı yaklaşık %40 oldu. Bu, bu yazının dayandığı 11 baz puanlık yıllık düşüşten çok uzak. Reel getiri anlatısı üç aylık ve bir yıllık vadelerde net biçimde geçerli, son haftada ise çok daha zayıf.

Bu yazı, politika patikasını neyin yeniden fiyatladığını belirlemiyor. İki yıllık, en büyük petrol başlığından önce sona eren beş seansta 18 baz puan hareket etti ve biz bu hareketin bileşim olarak enflasyonist değil reel olduğunu gösterebiliyoruz, ancak buna neyin yol açtığını söyleyemiyoruz. Bu, anlatıdaki bir boşluk ve küçük bir boşluk da değil.

%4.31 ile iki yıllık getiri 17 ayın en yüksek seviyesi ve 2015 yılından bu yana geçen tüm dönemde 87.6. yüzdelik dilimde. Seviye olarak aşırı olmaktan çok yüksek. Öne çıkan şey, politika faizine olan mesafesi.

Faiz piyasası aslında neyi fiyatlıyor

İki yıllık getiri, önümüzdeki iki yıl boyunca beklenen gecelik faizlerin ortalamasına yakındır. Politika faizi 75 baz puan düşerken iki yıllık 48 baz puan yükseliyorsa, aritmetik belirli bir yere işaret eder: piyasa, eskiden beklediği ek gevşemeyi silmiş ve tersini fiyatlamaya başlamıştır.

Olay piyasaları yön konusunda hemfikir, büyüklük konusunda ayrışıyor. July 24 günü saat 10:38 UTC'de canlı okunan Polymarket'te July 29 toplantısı, değişiklik olmaması için %74.75, 25 baz puanlık bir artırım için %23.15 ve daha büyük herhangi bir adım için %0.55 olarak fiyatlanıyor. Kümülatif piyasaları, July toplantısına kadar bir artırımı %22.05, September toplantısına kadar bir artırımı %60.5 ve 2026 boyunca herhangi bir artırımı %72 olarak fiyatlıyor. Bu rakamlar birbiriyle tam tutarlı değil: July için sonuç bazlı fiyatlar herhangi bir artırım için %23.7 toplarken kümülatif piyasa %22.05 gösteriyor, yani tek bir mekanın içinde yaklaşık 1.6 puanlık bir fark var.

CNBC, Perşembe öğleden sonra federal fonlama oranı vadeli işlemlerinin July için kabaca %38, September için yaklaşık %82 fiyatladığını bildirdi. Bunları Polymarket ile karşılaştırmak dikkat ister. Standart vadeli işlem konvansiyonunda September rakamı kümülatiftir; July'daki bir hareketin devredilmesi dahil olmak üzere, September sonrasında faizlerin daha yüksek olmasını kapsar. Bu da karşılaştırılabilir Polymarket rakamını, özellikle September hareketine fiyatlanan %51.5 yerine %60.5'lik kümülatif piyasa yapar. İki veri seti ayrıca yaklaşık bir gün arayla okundu. Tanımlar eşleştirildikten sonra bile bir fark kalıyor ve CME'nin %82'lik September okuması, Polymarket'in 2026 boyunca herhangi bir artırım için verdiği %72'nin üzerinde duruyor; ikisi aynı dünyayı birden tarif edemez.

Üzerinde anlaştıkları şey gidiş yönü. Bir hafta önce Polymarket'in July piyasaları seans boyunca kabaca %3.7 ile %5.1 arasında işlem gördü ve CNBC, CME'deki karşılığını %12'nin altına yerleştirdi.

Bu yorumu ne değiştirir

Bir test hızlıca sonuçlanabilir. Yüksek getirili spreadin, April 27 tarihinden bu yana yapılan 64 gözlemdeki aralığın üst sınırı olan yaklaşık 286 baz puanın ötesine genişlemesi, kredinin sıkılaştırmayı bir büyüme riski olarak fiyatlamaya başladığı anlamına gelir. Canlı olan test bu ve bir hafta içinde gerçekleşebilir.

İkisi daha yavaş. July 23 tarihinde %2.29 olan beş yıllık başabaş enflasyonun, April 22 tarihinde gördüğü %2.61'in üzerine geri çıkması, enflasyon beklentilerinin eğriyi sürüklediği ve bu okumanın yanlış olduğu anlamına gelir; ancak bu 32 baz puanlık bir hareket ve gerçekçi hiçbir vadede kısa vadeli bir test değil. Ayrıca gelecek haftaki Hazine ve kredi verileri Perşembe gününü içeren ilk veriler olacak, ki bu bir koşuldan çok bir bekleyiş.

İki takvim maddesi çerçeveyi kuruyor. Bu öğleden sonra 15:30 Eastern saatinde yayımlanan Commitments of Traders raporu, Salı July 21 tarihindeki pozisyonları, yani Brent 100 doları aşmadan önceki durumu kapsıyor, dolayısıyla o da petrol hareketi hakkında konuşamaz. Bunu yapabilecek ilk rapor July 31 tarihli olan. Federal Açık Piyasa Komitesi July 28 ve 29 tarihlerinde toplanıyor, karar Çarşamba günü 14:00 Eastern saatinde açıklanacak ve Federal Reserve July 18 tarihinden bu yana iletişim sessizliğinde.

Yöntem üzerine bir not. Bu, bir tarama değil, yönlendirilmiş bir testti. Hipotez haberden geldi ve önceden seçilmiş üç kanala karşı kontrol edildi: başabaş enflasyon, reel getiriler ve kredi spreadleri. Geniş bir aramadan çekilmiş en büyük anomali değil, ki bir sonucun bir anlam taşıyıp taşımadığına karar verirken bu önemlidir.

Sıkça sorulan sorular

İki yıllık getirinin Fed'in hedef aralığının üzerinde olması, Fed'in kesinlikle faiz artıracağı anlamına mı gelir?

Hayır. İki yıllık getiri, iki yıl boyunca beklenen ortalama politika faizini yansıtır, dolayısıyla sırf piyasa faizlerin ileride daha yüksek olmasını beklediği için mevcut hedef aralığının üzerinde durabilir. Beklenen bir patikayı tarif eder. Herhangi bir toplantının ne getireceğini öngörmez.

Yayımlanan enflasyon oranı yerine neden başabaş enflasyon kullanılıyor?

Tüketici fiyat endeksi zaten olup biteni raporlar. Başabaş enflasyon, nominal Hazine tahvili getirileri ile enflasyona endeksli getiriler arasındaki farktan türetilir, dolayısıyla piyasanın ileriye dönük beklentisini yansıtır ve her gün güncellenir; endeks ise aylıktır. ABD manşet TÜFE June ayında yıllık %3.5 oldu, May ayındaki %4.3'ten geriledi.

Getiri eğrisi ters mi?

Hayır. 10 yıllık getiri eksi 2 yıllık getiri July 22 tarihinde 36 baz puandaydı, yani pozitif eğimliydi. Geçen yıla göre yatık; son 249 seansın en yatık %7'lik diliminde ve hafta boyunca her iki uç da yükseldi, 2 yıllık 10 yıllıktan daha hızlı arttı.

Yüksek getirili opsiyona göre düzeltilmiş spread nedir?

Yatırımcıların, Hazine tahvilleri yerine yatırım yapılabilir seviyenin altındaki şirket tahvillerini tutmak için talep ettiği ve erken geri ödeme opsiyonlarına göre düzeltilen ek getiridir. Yatırımcılar temerrütlerin daha olası olduğunu düşündüğünde yükselir, tersini düşündüğünde düşer.

Bu rakamlar nereden geliyor?

Hazine tahvili getirileri, reel getiriler, başabaş enflasyon ve yüksek getirili spread, temeldeki Treasury ve ICE BofA serilerini yayımlayan Federal Reserve Bank of St Louis FRED veri tabanından geliyor. Korelasyon rakamları, 42 sembol arasında 843 çifti izleyen Kresmion'un kendi motorundan geliyor. Olay piyasası fiyatları, yukarıda belirtilen zaman damgasında Polymarket'ten canlı olarak okundu.

Kaynaklar

Hazine ve kredi serileri bir ila iki günlük gecikmeyle yayımlanıyor, dolayısıyla mevcut en güncel gözlem getiriler ve kredi için July 22, başabaş enflasyon için July 23. Yukarıdaki her rakam, ait olduğu tarihle etiketlenmiştir.

Kresmion makro rejimi ve faiz tablosunu günlük olarak izliyor ve dünkü brifing, altının neyle birlikte işlem gördüğüne dair ilgili bir soruyu ele aldı.