Polymarket 的 Bitcoin 阶梯旁边就摆着一笔无风险交易。相对于 4.02% 的 Treasury 短期国债，它一年只付 0.37%。

作者：Kresmion Research，2026年8月5日

Polymarket 上关于 Bitcoin 在 2027 年之前能涨到哪里的事件挂着 32 份存续合约，其中 20 份问是否触及某个价格，12 份问是否跌到某个价格。我们在 2026年8月5日 09:05 UTC 从该平台的 API 拉取了全部 32 份，下面每一档的报价都以那一刻为准。

这条 20 档阶梯里有两对合约的定价顺序不可能成立，而阶梯之外的第 21 份合约构成了第三个案例。

第 21 份合约，即市场 573656，问的问题与 $150,000 那一档相同，成交在 3.85%。这高于 3.40 的 $140,000 档，也高于 3.65 的 $130,000 档。在 $120,000 与 $130,000 两档之间做插值，3.85% 大致对应 $127,600 的行权价。

Bitcoin 今天上午在 $64,100 附近成交，因此这些档位从 $70,000 处 9% 的涨幅一直延伸到 $1,000,000 处超过十五倍的涨幅。

其中哪些真的可以下手

阶梯内部的两个案例都很小，而且不是同一类东西。

$170,000 这个案例是中间价造成的假象。该合约报价买 2.10、卖 2.90，完全罩住了 $160,000 合约的 2.20 对 2.60。那里没有任何可执行的东西，我们把它放到一边。

$190,000 这个案例是真的，但极小。它的买价 2.20 高于 $180,000 合约的 2.10，两者卖价都是 2.30，所以与 $170,000 的情形不同，它在买价上和中间价上都出现了倒挂。这两个盘口的宽度分别是 0.10 和 0.20 个点，中间价的差距是 5 个基点。值得点出来，但也仅此而已。

573656 这个案例不一样，因为那里的盘口是真的交叉了。

市场 573656 与市场 701491 在同一个行权价上问的是同一个问题，共用 12月31日 的截止日和同一个结算来源，即 Binance BTC/USDT 一分钟 K 线最高价。两者的唯一差别在于观察窗口何时开始。由于两份都尚未结算，Bitcoin 在任何一个窗口里都没有触及过 $150,000，因此从现在起不存在只赔付其中一份而不赔付另一份的可能。往后看，它们就是同一份合约。

两者的报价相差 1.20 个点。而且 573656 的买价 3.80 高于 701491 的卖价 3.00，所以两个盘口交叉了 0.80 个点。

这笔交易是真实的，而且没有价格风险

以 0.962 买入 573656 的 NO 一边，以 0.030 买入 701491 的 YES 一边，成本是 0.992。无论 Bitcoin 怎么走，这个头寸都正好赔付一美元。如果 Bitcoin 触及 $150,000，701491 这条腿赔付而 573656 这条腿不赔付。如果始终没有触及，573656 这条腿赔付而 701491 这条腿不赔付。不存在两条腿都赔付的价格路径，也不存在两条腿都不赔付的路径。

这里说的无风险，只是指没有价格风险，仅此而已。这个头寸仍然依赖于 Polymarket 把两份合约一直挂到 12月31日 并按同一来源结算，也依赖于两条腿都能在报价移动之前成交。在长达五个月的持有期里，这些都不是小事。

Polymarket 向吃单方收费，并公布了公式：数量乘以费率，再乘以价格，再乘以 1 减价格。这里所有合约返回的费率都是 0.07。在这一对上，两条腿合计每股约合 0.0046，因此在盘口最优价位上，为了拿到确定的一美元，全部成本是 0.9966。按全部成交平均是 0.9985，最深的一档成本是 0.9995。

沿着两个盘口一路吃到优势消失，整笔交易是 340.40 股。成本 $339.89，12月31日 返还 $340.40。

这 340 股上的毛优势是 $2.05。费用拿走其中 $1.54，占四分之三。剩下的是 51 美分。 这相当于 148 天里的 0.149%，即年化约 0.37%，而这笔资金在跨年之前都动不了。

所以有两件事把它按在原地，值得分开来看。费用在任何人拿到钱之前就抹去了四分之三的优势。持有成本抹去了剩下的那点动机。把 340 美元锁住 148 天去赚 51 美分，年化是 0.37%，而 8月3日 六个月期 Treasury 短期国债是 4.02%，插值到同样的 148 天期限约为 3.98%。任何大到有意义的资金量，都会在成交之前就把价格推走。

这里谁付费用很关键。Polymarket 的费率表标明只对吃单方收费，其文档也说做市方从不被收费，所以挂单而不是吃单的参与者可以把 $2.05 全部留下。那并不是同一个机会：挂着的订单没有成交保证，等着被打中是报价，而不是套利。

第三个约束可能比前两个都更重要。净优势是每股 0.0015，而盘口的最小变动单位是 0.001，并且因为最优买价只有 26.44 股的深度，这笔交易必须跨五个价位才能拼起来。进场时滑一个价位，就抹掉其中三分之二。相对于自身最小变动单位这么薄的头寸，即便算术上说它在那里，实际也很难抓到。

这个价差已经收敛过一次

我们的采集数据里，从 7月15日 起共有 19 天同时含有这两份合约。下面是当天所有观测值的日均值，因此与上面引用的 09:05 快照略有出入。

这一点比当前的读数更重要。价差在 7月15日 是 1.30，到 7月25日 几乎完全收敛到 0.09，两天之内又扩大到 0.57。8月1日 它反向穿越，一直扩大到 8月4日，8月5日 略有收窄。今天的 1.21 是这 19 天里第三宽的，而不是最宽的，而且这一对以前收敛过同样大小的价差。任何把过去两周描述成单向背离的人，读的都是一个从最小值开始的窗口。

7月15日 到 7月22日 的读数比其余日子稀薄，每天只有 1 到 7 个观测值，而之后是 13 到 34 个，所以我们给它们更低的权重，但仍然保留。把它们剔掉会得到一个比数据所能支撑的更干净的趋势。

关于这个序列本身还有一点提醒。701491 在过去 24 小时内成交 $1,056，而 573656 是 $26,074，报价 2.30 对 3.00，价差 70 个基点。那一列里的不少变动，只是一个中间价在宽阔盘口里悄悄游走。

还有什么可以解释它

非常便宜的合约众所周知会相对其真实概率交易得偏贵，这会把这条阶梯的整个低端往上推。对 $170,000 和 $190,000 这两个案例来说，这是一个合理的候选解释。

但它无法解释 573656 对 701491。这两份合约在几乎相同的价格上带着相同的行权价，所以任何取决于合约有多便宜的偏差，都会同等地作用在它们两者身上。

第二个候选是资金流集中。市场 573656 在 24 小时内成交 $26,074，而 Polymarket 在 11月24日 一同挂出的 15 份合约中最活跃的一份是 $7,316，比值是 3.6 倍。若只对照其中问是否触及某个价格的 11 份，最活跃的是 $2,045 的 $100,000 档，比值就是 12.8 倍。第二个对照对我们更有利，我们宁愿两个都摆出来。成交量我们两种口径都量过。但我们没有确定其中的原因：我们没有检查该平台的页面布局，而且这两份合约在 Polymarket 自己的元数据里属于不同的事件分组。

这件事的边界

这条阶梯大体上是对的，而我们没有讨论的那 12 份合约还要更干净：问 Bitcoin 是否跌到某个价格的那 12 份，从跌到 $60,000 的 78.50% 概率一路到 $5,000 的 1.85%，每一步的顺序都正确。在向上的阶梯上，20 个档位构成 19 对相邻组合，其中 17 对顺序正确。不正确的两对在中间价上分别相差 10 个和 5 个基点，其中一对只在中间价上看得见，而唯一真正可以交易的那处交叉牵涉的是一份重复合约。这里没有任何一点在说这些平台坏掉了。

在真有资金的问题上，盘口并不薄。Polymarket 上关于 Clarity Act 是否在 2026 年被签署成法的市场，09:05 UTC 报 14.5%，24 小时成交额 $673,220，大约是本文一直在讨论的那份合约的 26 倍。那个市场本身就是一堂关于数据新鲜度的课：它的 24 小时成交额在 07:05 是 $125,659，两小时后是这个数字的五倍。

另一家主要平台安静得值得一提。Kalshi 关于 Bitcoin 是否在 2026 年结束之前的任何时点上涨破某个水平的 7 份合约中，有 5 份在过去 24 小时内没有任何成交，而 7 份合约上平台自己的报价时间戳都写着 2026年4月9日。它们仍然带着买卖挂单量，未平仓合约在 73,042 到 329,935 张之间，所以它们是报价陈旧而不是已经死掉。它们的累计成交量从 265,370 张到 1,249,237 张，这正是为什么一个自春天以来无人报价的盘口，在只看累计字段而不看当日字段的人眼里会显得成交活跃。

我们自己的数字在哪里犯了同样的毛病

Kresmion 发布一个预测市场共识层。今天上午 08:15 UTC，它上面挂着：

在 08:15 UTC 那一次读取时，我们的 $150,000 那一行位于 $140,000 那一行之上。那是同一个倒挂，出现在我们自己的产品里。请看本文末尾的更新：现在已经不是这样了。

它不是继承来的，原因也比权重问题更窄。我们的 $150,000 行建立在 573656 之上，也就是本文通篇论证与 701491 是同一份合约的那份孤儿重复合约。我们的 $140,000 行建立在阶梯同胞 701492 之上。把 573656 的 3.85 换成 701491 的 2.65%，混合值就会落到我们 $140,000 行之下，倒挂随之消失。我们在两份完全相同的合约里挑错了一份。

这两行确实各自混合了两家平台，而按中间价看，Kalshi 把这一对摆对了顺序，$140,000 是 4.50%，$150,000 是 3.50，所以决定输出的是 Polymarket 那条腿。造出那个倒挂数字的，正是我们选的那条腿。

顺带交代第三个缺陷。我们混合的两条腿结算方式并不相同：Kalshi 按 CF Bitcoin Real Time Index 结算，Polymarket 按 Binance BTC/USDT 一分钟 K 线最高价结算。本文前面我们对 Polymarket 这一对认真做了结算一致性检验，却从未把它用在我们真正发布的跨平台混合上。

诚实地说，麻烦在于我们混合进去的 Kalshi 报价，正是上文描述为自 4 月以来无人更新的那些报价。于是一条腿是活的但错的，另一条腿是陈旧的但对的，而我们发布了一个把两者的缺点都占全了的数字。

还有两个问题。我们在两个不同的键下为同一个事件发布 3.83% 和 2.65%，因为我们把平台的重复合约继承了下来，而不是把它合并掉。而且在那次读取时该层的 1,817 行中，有 1,808 行只依赖单一平台，所以对其中绝大多数来说，共识这个词描述的是一个并不存在的东西。

我们正在合并重复的键、加入顺序检查以使倒挂的档位无法发布、把陈旧的平台腿挡在混合之外，并给单一平台的行重新打标签。今天上午写下这篇文章时，这些都还没有上线。

什么会改变这个判断

如果 573656 和 701491 像进入 7月25日 时那样再次收敛，那么这就是一个会自行收敛的反复出现的价差，当前读数只是一个正常模式里较宽的实例。

如果在成交量仍然集中于 573656 的情况下两者继续分开，那么当前结构里就没有任何有利可图的理由去把它收敛。

可以观察的是 573656 相对 701491 的买价和卖价、701491 是否继续挂牌、Polymarket 的费率表或返佣档位是否变化，以及 $170,000 和 $190,000 两档是否自行理顺。这些全部是公开的。

要点

常见问题

这真的算套利吗？

是的，在每一种结果下收益都相同这个意义上算。在盘口最优价位，为了拿到确定的一美元，含费成本是 0.9966，按全部 340 股算约为 0.9985。它在被占用到 12月31日 的 $339.89 上值 51 美分，年化约 0.37%。两条腿仍然要各自经过独立的预言机提案来结算，所以它没有价格风险，而不是没有任何风险。

为什么它没有被套利抹平？

有三件事同时压着它。费用拿走毛优势的 75%。活下来的是年化 0.37%，而六个月期 Treasury 短期国债是 4.02%，而且这笔钱在 12月31日 之前动不了。再者，净优势小于两个最小变动单位，而盘口最优档只有 26 股，所以在拼建头寸时哪怕滑一个价位，也会抹掉剩下的大部分。这个价差确实收敛过一次，7月25日 收到 0.09 个点，之后又重新拉开。

费用能解释这个错价吗？

部分能。费用拿走毛优势的四分之三，那是其中的大部分。但 Polymarket 只向吃单方收费，对做市方完全豁免，所以挂单而不是吃单的人一分钱都不用付，费用不可能是价格出错的全部原因。

这是否意味着预测市场不管用？

20 个档位构成 19 对相邻组合，其中 17 对顺序正确，而该平台的 Clarity Act 市场一天成交 $673,220。这里的问题集中在重复的和被冷落的合约上。

Kresmion 自己也有这个问题吗？

曾经有。在 08:15 UTC，我们的共识层发布了同样的倒挂，而且不是因为我们继承了它：是我们在阶梯同胞和孤儿重复合约之间选了后者。四项修复都在当天晚些时候上线，阶梯现在的顺序是正确的。本文末尾的更新记录了这个变化。

更正，2026年8月5日

本文的早先版本在那些报价时间戳旁边写道，全部 7 份 Kalshi 合约显示的挂单流动性为零。那个数字是准确的，但它没有信息量，而且不应该被摆在确实带有信息的证据旁边。事后核查发现，我们抽样的每一个市场上 Kalshi 的流动性字段都读作零，其中包括一个今天成交了 257,470 张合约的市场，所以那是一个未被填充的字段，而不是对那 7 个盘口的测量。该分句已从正文和来源注记中删除。24 小时零成交量、买卖挂单量、未平仓合约以及 4月9日 的报价时间戳都不受影响，本文的任何数字或结论都不依赖于被删除的那一句。

更新，2026年8月5日

上文描述的四项修复已在当天晚些时候上线，我们自己这一层里的 倒挂已经消失。之所以记在这里，是因为上面的披露是以今天上午的现在时写成的， 否则它描述的就会是一个已经不存在的缺陷。

我们的年末 Bitcoin 阶梯现在是这样，截至 16:18 UTC：

顺序正确。孤儿重复合约市场 573656 现在不再为任何一行提供数据，而那个为 同一事件发布另一个数字的第二个键也已经消失。上面每一行都被标注为单一平台而不是共识， Kalshi 那些腿则被记录为因陈旧而不予采用，而不是被混合进来。该层共有 1,608 行， 其中 1,605 行只依赖单一平台，所以这次重新标注覆盖了其中的绝大部分。

没有改变的是当初把这些写下来的理由。阶梯之所以出错，是因为我们在阶梯同胞 和孤儿重复合约之间选了后者，这是一处一行代码的选取错误，而不是什么深层问题； 而它发布了好几个月都没有人发现，是因为没有任何东西去检查我们发布的阶梯是否单调。 现在，顺序检查就是那个东西。

来源

Polymarket gamma API，事件 89502，32 份存续合约，其中 20 份问 Bitcoin 是否在 2026年12月31日前触及某个价格，于 2026年8月5日 09:05 UTC 拉取；$170,000 档报 2.50%，高于报 2.40% 的 $160,000 档，其盘口报 2.10 对 2.90，完全罩住 $160,000 的盘口；$190,000 档买价 2.20，高于 $180,000 档的 2.10，两者卖价都是 2.30，这是买价而非中间价上的倒挂：https://gamma-api.polymarket.com/events/89502

Polymarket gamma API，市场 573656 报 3.85%，买 3.80 卖 3.90，24 小时成交额 $26,073.81，尚未结算，与报 2.65%、买 2.30 卖 3.00、24 小时成交额 $1,055.97 的市场 701491 共用 2026年12月31日 的截止日和 Binance BTC/USDT 一分钟 K 线最高价的结算方式：https://gamma-api.polymarket.com/markets/573656

573656 与 701491 的 YES 代币的 Polymarket CLOB 订单簿，于 2026年8月5日 09:05 UTC 拉取。买入 573656 的 NO 一边和 701491 的 YES 一边，含费共 $339.89 成交 340.40 股，对应 2026年12月31日 $340.40 的确定赔付，利润 $0.5063，148 天里 0.149%，即年化约 0.37%：https://clob.polymarket.com/

Polymarket 费用文档，以及 gamma API 在全部四份合约上返回的 feeSchedule，其中 feesEnabled 为 true，feeType 为 crypto_fees_v2，rate 为 0.07，takerOnly 为 true，公布的费用等于数量乘以费率、价格和 1 减价格，做市方从不被收费。在 340.40 股的这笔交易上，毛优势是 $2.0510，费用是 $1.5447，占其中的 75.3%：https://docs.polymarket.com/trading/fees

Polymarket 返佣计划。gamma API 返回的 feeSchedule 带有 rebateRate 0.2，费用页面把它描述为加密做市返佣；另有一个独立的吃单方返佣计划，在最高的 30 天成交量档位可达 50%。本文的任何数字都没有套用其中任何一个，这里的每一个数都按 0.07 的全额费率计算：https://docs.polymarket.com/programs/taker-rebates

Polymarket gamma API，事件 89502 中问 Bitcoin 是否在 2026年12月31日前跌到某个价格的 12 份存续合约，于 2026年8月5日 09:05 UTC 拉取，从 $60,000 的 78.50% 到 $5,000 的 1.85%，每一步顺序都正确：https://gamma-api.polymarket.com/events/89502

Federal Reserve Economic Data，六个月期 Treasury 固定期限利率 DGS6MO 为 4.02%，三个月期 DGS3MO 为 3.91%，观测日期 2026年8月3日：https://fred.stlouisfed.org/series/DGS6MO

Polymarket gamma API，事件 89502 内于 2025年11月24日 创建的 15 份存续合约，其中 24 小时最活跃的是关于 Bitcoin 跌到 $55,000 的市场 701501，成交 $7,316.29，对比市场 573656 的 $26,073.81，比值为 3.56 倍。若限定在问是否触及某个价格的 11 份里，最活跃的是 $100,000 档的 $2,044.52，比值为 12.75 倍：https://gamma-api.polymarket.com/events/89502

Kresmion 对市场 573656 和 701491 的采集历史，2026年7月15日 至 2026年8月5日 共 19 天的日均隐含概率：价差在 7月15日 是 1.30 个点，7月25日 收敛到 0.09，8月1日 反转为负 0.19，8月4日 达到 1.31，而 8月5日 为 1.21，是这 19 天里第三宽的。7月15日 到 7月22日 的读数每天只有 1 到 7 个观测值，而之后是 13 到 34 个：对 polymarket_history 表的内部查询

Polymarket gamma API 与 Kresmion 采集历史，市场 1163699，Clarity Act 是否在 2026 年被签署成法，2026年8月5日 09:05 UTC 报 14.5%，24 小时成交额 $673,220，而同日上午 07:05 的 24 小时成交额为 $125,659：https://gamma-api.polymarket.com/markets/1163699

Kalshi trade API，系列 KXBTCMAXY，2026年12月31日 到期的 7 份合约，于 2026年8月5日 09:05 UTC 拉取：7 份中有 5 份在 24 小时内没有成交，7 份全部带有买卖挂单量以及 2026年4月9日 的平台报价时间戳，未平仓合约在 73,042.22 到 329,935.03 张之间，累计成交量在 265,369.94 到 1,249,237.44 张之间，中间价为 $140,000 合约 4.50%、$150,000 合约 3.50%：https://api.elections.kalshi.com/trade-api/v2/markets?series_ticker=KXBTCMAXY

于 2026年8月5日 08:15 UTC 读取的 Kresmion prediction_consensus 表：$129,999.99 门槛为 3.94%，由 Polymarket 573656 和 Kalshi 的 $149,999.99 合约构成的 $149,999.99 为 3.83%，由 Polymarket 701492 和其 Kalshi 对应合约构成的 $139,999.99 为 3.53%，同一个 $150,000 事件另有一个 2.65% 的单一平台键，以及 1,817 行中有 1,808 行的平台计数为 1：内部查询

Coinbase 现货价格 API，2026年8月5日 上午 Bitcoin 在 $64,100 附近：https://api.coinbase.com/v2/prices/BTC-USD/spot