بقلم Kresmion Research، 6 أكتوبر 2026
ارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات 53 نقطة أساس بين 31 أغسطس و2 أكتوبر، من 4.75 إلى 5.28 في المئة، وكانت 48 نقطة أساس منها عائداً حقيقياً. انتقل العائد الحقيقي لسندات TIPS لأجل 10 سنوات من 2.44 إلى 2.92 في المئة، وبلغ 2.93 في 30 سبتمبر، وهو مستوى لم يُشاهد منذ نوفمبر 2008، بينما انتقل معدل التضخم المتعادل لأجل 10 سنوات، أي التضخم الذي يدرجه السوق في العائد الاسمي، من 2.31 إلى 2.36 في المئة (Kresmion fred_series_history، FRED DGS10 وDFII10 وT10YIE). وحتى 28 سبتمبر ارتفع المنحنى كله معاً، بعد أول رفع للفائدة من الاحتياطي الفيدرالي منذ 2023. وانخفضت احتمالات رفع الفائدة في أكتوبر من نحو 71 في المئة الأسبوع الماضي إلى نحو 26 في المئة في 5 أكتوبر، وفي الجلسات الأربع حتى 2 أكتوبر تراجع عائد العامين 9 نقاط أساس بينما ارتفع العائد الحقيقي نقطتين. أربع جلسات عينة ضئيلة.
أبرز النقاط
| البند | الرقم |
|---|---|
| عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات، من 31 أغسطس إلى 2 أكتوبر | من 4.75 إلى 5.28 في المئة، بزيادة 53bp (Kresmion fred_series_history، FRED DGS10) |
| العائد الحقيقي لسندات TIPS لأجل 10 سنوات في التواريخ نفسها | من 2.44 إلى 2.92 في المئة، بزيادة 48bp، أي نحو 90 في المئة من الحركة الاسمية. كانت 19 قراءة يومية من أصل 5,943 منذ 2003-01-02 عند 2.92 أو أعلى، 17 منها في 2008؛ وذروة هذه الفترة 2.93 في 30 سبتمبر، والحد الأقصى للسلسلة 3.15 (FRED DFII10) |
| معدل التضخم المتعادل لأجل 10 سنوات | من 2.31 إلى 2.36 في المئة، بزيادة 5bp على كامل النافذة؛ وقراءة 5 أكتوبر 2.36 (FRED T10YIE) |
| ثلاث فترات | حتى 15 سبتمبر (قبل القرار): العامان بزيادة 33bp، و10 سنوات بزيادة 25bp، والعائد الحقيقي بزيادة 18bp. من 15 إلى 28 سبتمبر: العامان بزيادة 25bp، و10 سنوات بزيادة 24bp، والعائد الحقيقي بزيادة 28bp. من 28 سبتمبر إلى 2 أكتوبر: العامان بانخفاض 9bp، و10 سنوات بزيادة 4bp، والعائد الحقيقي بزيادة 2bp (FRED DGS2 وDGS10 وDFII10) |
| النطاق المستهدف للفيدرالي، الحد الأعلى | من 3.75 إلى 4.00 في المئة، أول رفع منذ 2023 بعد ست تخفيضات بين سبتمبر 2024 وديسمبر 2025 (FRED DFEDTARU) |
| عائد العامين ناقص منتصف سعر السياسة | بزيادة 95.5bp، أي نحو المئين 95 منذ 2009 والمئين 93 منذ 2016، فجوة تتسق مع تسعير السوق لتشديد أكبر مما نفذه الفيدرالي (FRED DGS2 وDFEDTARU) |
| عائد 10 سنوات ناقص منتصف سعر السياسة | بزيادة 140bp: المئين 50 منذ 2009، والمئين 94 في الأيام التي كان فيها الحد الأعلى لسعر السياسة عند 1 في المئة أو أعلى، حيث الوسيط بزيادة 18bp (FRED DGS10 وDFEDTARU) |
ما الذي تحرك وبكم
ينقسم عائد سندات الخزانة الاسمي إلى جزأين: عائد سندات TIPS المحمية من التضخم لأجل الاستحقاق نفسه، ومعدل التضخم المتعادل، وهو الفرق بينهما. في 2 أكتوبر كان عائد 10 سنوات عند 5.28 في المئة، والعائد الحقيقي لـ TIPS عند 2.92 في المئة، والتضخم المتعادل عند 2.36 في المئة، و2.92 زائد 2.36 يساوي 5.28. وفي 31 أغسطس كان المجموع نفسه 2.44 زائد 2.31، أي 4.75.
تحرك التضخم المتعادل 5 نقاط أساس على كامل النافذة، مقابل 48 للعائد الحقيقي. ويقع تغير العائد الحقيقي على 22 يوم تداول، بزيادة 0.48، عند المئين 97.3 منذ 2003، أي نحو 2.1 انحراف معياري. إنه تغير كبير، وقد حدثت حركات بهذا الحجم من قبل: 168 يوماً، بما فيها 2 أكتوبر، ساوته أو تجاوزته، في نحو 16 فترة منفصلة، منها 62 يوماً في 2022 وحدها.
ثلاث فترات
أُعلن القرار في 16 سبتمبر، لذا فإن 15 سبتمبر هو آخر إغلاق قبل القرار. رفع الفيدرالي نطاقه المستهدف إلى 3.75 إلى 4.00 في المئة في اجتماع 15 و16 سبتمبر، وتحمل سلسلة FRED الحد الأعلى الجديد من 17 سبتمبر (FRED DFEDTARU؛ تقويم الاحتياطي الفيدرالي).
| الإغلاق | عامان | 10 سنوات | 30 سنة | 10 سنوات حقيقي | التضخم المتعادل |
|---|---|---|---|---|---|
| 31 أغسطس | 4.34 | 4.75 | 5.25 | 2.44 | 2.31 |
| 15 سبتمبر | 4.67 | 5.00 | 5.36 | 2.62 | 2.38 |
| 28 سبتمبر | 4.92 | 5.24 | 5.56 | 2.90 | 2.34 |
| 2 أكتوبر | 4.83 | 5.28 | 5.63 | 2.92 | 2.36 |
من 31 أغسطس إلى 15 سبتمبر ارتفع عائد العامين 33 نقطة أساس، و10 سنوات 25، والعائد الحقيقي 18. والطرف القصير الذي يقود الحركة يتسق مع إعادة تسعير مسار السياسة، وكانت التغييرات الست السابقة منذ 2024 كلها تخفيضات، لذا قد يشير الرفع بعد ست تخفيضات إلى زيادات أخرى.
من 15 إلى 28 سبتمبر ارتفع كل شيء معاً: العامان 25 نقطة أساس، و10 سنوات 24، و30 سنة 20، والعائد الحقيقي 28. وكانت احتمالات رفع أكتوبر نحو 71 في المئة في أواخر سبتمبر، لذا فإن مساراً للسياسة لا يزال مسعَّراً أعلى يتسق مع هذه الفترة.
من 28 سبتمبر إلى 2 أكتوبر تغيرت الصورة. انخفضت احتمالات رفع أكتوبر من نحو 71 في المئة الأسبوع الماضي إلى نحو 26 في المئة في 5 أكتوبر، وهي قراءة أُخذت بعد آخر إغلاق في FRED، لذا قد يكون جزء من الانخفاض لاحقاً لهذه العوائد (CME FedWatch، رويترز عبر Spokesman-Review). تراجع عائد العامين 9 نقاط أساس، من 4.92 إلى 4.83 في المئة. وارتفع عائد 10 سنوات 4، و30 سنة 7، والعائد الحقيقي 2، من 2.90 إلى 2.92. إن صمود العائد الحقيقي بينما يلين مسار السياسة القريب هو ما تتنبأ به قراءة علاوة الأجل أو الانتقال العالمي، لكن أربع جلسات عينة ضئيلة.
كما أن فجوة عائد 10 سنوات عن منتصف سعر السياسة مرتفعة، عند المئين 94 مع حد أعلى عند 1 في المئة أو أكثر. وهي، مثل فجوة العامين، تتسق مع قراءة مسار السياسة ومع قراءة علاوة الأجل معاً.
تقرير الوظائف الضعيف لم يوقفه
ارتفعت الوظائف غير الزراعية في سبتمبر 29,000، دون متوسط الأشهر الاثني عشر البالغ 45,000. وبقي معدل البطالة عند 4.2 في المئة، وعُدّل يوليو وأغسطس نزولاً بمجموع 60,000 (يوليو إلى ناقص 10,000، وأغسطس إلى 133,000) (BLS Employment Situation). تباطؤ سوق العمل سبب لمسار سياسة أدنى، ولم يعد العائد الحقيقي ما ارتفع: 2.88 في المئة في 1 أكتوبر و2.92 في 2 أكتوبر، مقابل 2.93 في 30 سبتمبر. وبلغ مؤشر الأسعار المدفوعة في قطاع الخدمات لدى ISM 74.0 في سبتمبر، وهو الأعلى منذ يوليو 2022 (Spokesman-Review، أعلاه).
التفسيرات البديلة
تتنافس ثلاث قراءات على الأقل، ولا تستطيع البيانات المتاحة الفصل بينها كلياً.
الأولى ارتفاع علاوة الأجل بسبب المعروض من سندات الخزانة. يمكن للإصدار أن يرفع علاوة حيازة المدة دون أي تغيير في مسار السياسة المتوقع. تبيع الخزانة هذا الأسبوع 58 مليار دولار من سندات 3 سنوات يوم الثلاثاء، و39 مليار دولار من سندات 10 سنوات يوم الأربعاء، و22 مليار دولار من سندات 30 سنة يوم الخميس، بمجموع 119 مليار دولار (إعلانات مزادات الخزانة الأمريكية؛ Kresmion treasury_auctions). هذه الأحجام لم تتغير عن أوائل 2026 وهي أصغر من أحجام إعادة التمويل في أغسطس البالغة 42 مليار دولار و25 مليار دولار لسندات 10 سنوات و30 سنة (Kresmion treasury_auctions)، لذا فإن حجم المعروض لا يفسر الحركة وحده، وسيدور الجدل حول الطلب على المدة. لا تتضمن سلاسل Kresmion تقديراً لعلاوة الأجل، لذا لا يمكن قياس هذه القراءة مباشرة.
الثانية الانتقال العالمي. ذكرت صحيفة Irish Times في 1 أكتوبر أن عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات لامس 5.34 في المئة خلال اليوم، وهو الأعلى منذ 2002، بينما بلغت عوائد 10 سنوات الفرنسية نحو أعلى مستوى في 25 عاماً، وتجاوزت سندات gilts البريطانية لأجل 30 سنة 6 في المئة للمرة الأولى منذ 1998، واقترب عائد 10 سنوات الياباني من 3.1 في المئة (Irish Times). وأعلى إغلاق في FRED ضمن النافذة هو 5.29 في المئة في 30 سبتمبر. ويشير المقال نفسه إلى البيع القسري من صناديق التحوط وكبار المستثمرين الآخرين بوصفه جزءاً من حركة 1 أكتوبر. لا تستطيع Kresmion فصل الانتقال العالمي أو البيع القسري عن قراءة علاوة الأجل.
الثالثة صدمة النفط. أغلق خام برنت عند 102.31 دولار للبرميل في 1 أكتوبر (Kresmion futures_prices). يمكن لارتفاع أسعار الطاقة، من حيث المبدأ، أن يرفع سعر السياسة المتوقع ومعه العائد الحقيقي. وفي هذه القراءة تكون الطاقة هي المحرك ويحملها مسار السياسة إلى العوائد. ولا يتسق التضخم المتعادل المستقر مع ذلك إلا جزئياً، إذ ينبغي لصدمة الطاقة أن ترفع التضخم المتعادل أيضاً، وقد تحرك 5 نقاط أساس على النافذة.
الأدلة المعاكسة
تستند قراءة الأسبوع الأخير إلى أربع جلسات. فتراجع عائد العامين 9 نقاط أساس وارتفاع العائد الحقيقي نقطتين صغيران، وكانت احتمالات الرفع لا تزال نحو 71 في المئة في الأسبوع السابق لـ 5 أكتوبر، لذا فإن معظم الارتفاع يقع في فترة كان فيها مسار السياسة مسعَّراً أعلى بثبات.
لحركة بهذا الحجم معدل أساس. فقد ساوى تغير العائد الحقيقي على 22 يوماً أو تجاوزه في 168 يوماً منذ 2003، لذا فإن شهراً كهذا يتكرر. وقد بلغ مستوى بهذا الارتفاع في 19 يوماً، 17 منها في 2008 واليومان الآخران 30 سبتمبر و2 أكتوبر.
في 5 أكتوبر أغلق مؤشر ناسداك المركب عند مستوى قياسي، مرتفعاً 1.05 في المئة، بينما سجل 206 أسهم مدرجة في ناسداك أدنى مستوياتها في 52 أسبوعاً مقابل 46 أعلى مستوى (StockTitan). لم يشهد المؤشر عمليات بيع، وتجاوزت المستويات الدنيا الجديدة المستويات العليا الجديدة في ذلك اليوم. ودرجة z لزخم الأسهم في محرك النظام ناقص 0.14 (Kresmion macro_regime).
يقرأ محرك النظام لدى Kresmion Risk-Off بقناعة عالية، بدرجة ممهدة ناقص 0.30، عمرها يومان. ودرجة z لمؤشر MOVE زائد 1.40 ودرجة z لفارق العائد المرتفع زائد 1.14 تتسقان مع صدمة في تقلب أسعار الفائدة. ودرجة z للعائد الحقيقي في المحرك زائد 0.91، وهي مقياس مستقل عن ترتيب 19 من 5,943 أعلاه. وفارق 10 سنوات ناقص 3 أشهر البالغ 109 نقاط أساس عند المئين 36.5 منذ 1981، لذا فإن المنحنى ليس شديد الانحدار على غير المعتاد. ودرجة z لمنحنى العامين إلى 10 سنوات في محرك النظام زائد 2.58، وهي مقياس مختلف.
الاحتياطيات منخفضة وأسعار التمويل ثابتة مقارنة بسعر الفائدة على أرصدة الاحتياطي. احتفظت تسهيلات إعادة الشراء العكسي لليلة واحدة بمبلغ 1.0 مليار دولار في 5 أكتوبر، وبلغت احتياطيات البنوك 2.948 تريليون دولار في 30 سبتمبر، أي المئين 6.7 من القراءات الأسبوعية منذ 2021، وبلغ SOFR ناقص ذلك السعر ناقص 2 نقطة أساس في 2 أكتوبر، أي المئين 83.4 من 1,293 يوماً منذ يوليو 2021 مقابل وسيط ناقص 9 (Kresmion fred_series_history، FRED RRPONTSYD وWRESBAL، وKresmion money_markets). وليست هذه إشارة ضغط في هذه البيانات، وهي تتسق مع سيولة أكثر شحاً.
ما الذي سيغير القراءة
كل بند أدناه يمكن رصده هذا الشهر.
هل يصمد العائد الحقيقي لأجل 10 سنوات قرب 2.9 في المئة إذا واصل عائد العامين الانخفاض. الصمود يدعم قراءة علاوة الأجل أو الانتقال العالمي. أما عائد حقيقي يتبع العامين نزولاً فيعيد القصة إلى مسار السياسة.
مزاد 10 سنوات يوم الأربعاء 7 أكتوبر. ذيل كبير مقابل العائد قبل المزاد يشير إلى ضعف الطلب على المدة. أما المزاد السلس فيترك السؤال مفتوحاً.
محضر اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة في 15 و16 سبتمبر، المقرر في 7 أكتوبر (تقويم الاحتياطي الفيدرالي). لغة تصف زيادات إضافية بأنها محتملة ستعيد مسار السياسة إلى الصدارة. ولغة تعامل الرفع على أنه خطوة لمرة واحدة ستضعفه.
التضخم المتعادل لأجل 10 سنوات. عند 2.36 في المئة تحرك 5 نقاط أساس في شهر. وصعود 15 أو 20 نقطة أساس بينما يصمد العائد الحقيقي سيحول هذا إلى قصة تعويض عن التضخم.
مؤشر أسعار المستهلكين لسبتمبر في 14 أكتوبر الساعة 8:30 صباحاً (جدول إصدارات BLS). قراءة مرتفعة ستختبر ما إذا كان التضخم المتعادل يبقى مستقراً. ويُعقد الاجتماع التالي للجنة في 27 و28 أكتوبر.
الأسئلة الشائعة
ما العائد الحقيقي ولماذا يهم؟
العائد الحقيقي هو عائد سند خزانة محمي من التضخم، يُعرض بعد استبعاد التعويض عن التضخم. يساوي العائد الاسمي لأجل 10 سنوات العائد الحقيقي لـ TIPS لأجل 10 سنوات زائد معدل التضخم المتعادل، لذا يمكن تتبع حركة العائد الاسمي إلى أحدهما أو كليهما. وفي 2 أكتوبر كان هذا المجموع 2.92 زائد 2.36، أي 5.28 في المئة.
هل يعني استقرار التضخم المتعادل أن خطر التضخم قد زال؟
يعني أن سوق 10 سنوات لا يضيف تعويضاً عن التضخم. فالتضخم المتعادل يسعّر الحماية من التضخم في سوق السندات؛ أما مؤشر ISM فيعرض ما تدفعه الشركات، وقد بلغ 74.0.
لماذا ارتفعت العوائد بعد تقرير وظائف ضعيف؟
وظائف بمقدار 29,000 تدعم مساراً أدنى للسياسة، لكن العائد الحقيقي ارتفع في النافذة نفسها. لا تُظهر الإغلاقات اليومية أي ارتياح في يوم التقرير: ارتفع عائد 10 سنوات من 5.24 في 1 أكتوبر إلى 5.28 في 2 أكتوبر، وعائد العامين من 4.78 إلى 4.83. وكانت الحركة قد بدأت قبل ذلك، إذ بلغ عائد 10 سنوات 5.29 في المئة في 30 سبتمبر.
ماذا على الأجندة هذا الأسبوع؟
تُجرى مزادات سندات الخزانة لأجل 3 و10 و30 سنة من الثلاثاء إلى الخميس، ومزاد 10 سنوات في 7 أكتوبر، وهو اليوم نفسه المقرر فيه محضر اللجنة. ويلي ذلك مؤشر أسعار المستهلكين لسبتمبر في 14 أكتوبر، والاجتماع التالي للجنة في 27 و28 أكتوبر.
المصادر
Kresmion fred_series_history، FRED DGS2 وDGS10 وDGS30 وDFII10 وT10YIE وDGS3MO، ملاحظات يومية من 2003-01-02 إلى 2026-10-05؛ وآخر قراءة في FRED لـ DGS10 وDFII10 هي 2026-10-02.
Kresmion fred_series_history، FRED DFEDTARU، الحد الأعلى للنطاق المستهدف لأموال الفيدرالي، تغير من 3.75 إلى 4.00 في 2026-09-17.
Kresmion macro_regime، النظام والدرجة والعوامل ودرجات z بما فيها زخم الأسهم، بيانات حتى 2026-10-06.
Kresmion fred_series_history، FRED RRPONTSYD (2026-10-05) وWRESBAL (2026-09-30)، وKresmion money_markets، SOFR ناقص IORB (2026-10-02).
Kresmion futures_prices، برنت (BZ=F) إغلاق التسوية 2026-10-01.
Kresmion treasury_auctions، أُعلنت في 2026-10-01؛ المزادات 2026-10-06 (3 سنوات، 58 مليار دولار)، 2026-10-07 (10 سنوات، 39 مليار دولار)، 2026-10-08 (30 سنة، 22 مليار دولار)؛ إعادة التمويل في أغسطس: 10 سنوات 42 مليار دولار و30 سنة 25 مليار دولار.
U.S. Treasury، إعلانات المزادات القادمة: https://www.treasurydirect.gov/auctions/upcoming/
BLS، The Employment Situation، سبتمبر 2026: https://www.bls.gov/news.release/empsit.nr0.htm
رويترز عبر Spokesman-Review، US services sector cools in September, price pressures building (ISM للخدمات واحتمالات رفع أكتوبر، 5 أكتوبر): https://www.spokesman.com/stories/2026/oct/05/us-services-sector-cools-in-september-price-pressu/
Irish Times، Global bond sell-off pushes 10-year Treasury yield to highest since 2002 (1 أكتوبر): https://www.irishtimes.com/business/2026/10/01/global-bond-sell-off-pushes-10-year-treasury-yield-to-highest-since-2002/
Federal Reserve، تقويم اجتماعات اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة 2026: https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomccalendars.htm
StockTitan، Why small caps are lagging the Nasdaq record in 2026: https://www.stocktitan.net/articles/nasdaq-record-small-caps-lagging-october-2026
BLS، Schedule of CPI releases: https://www.bls.gov/schedule/news_release/cpi.htm