10年期实际收益率升至2.93%，为2008年以来最高。10月加息概率下降后，它仍停留在高位。

作者：Kresmion Research，2026年10月6日

美国10年期国债收益率在8月31日至10月2日期间上升53个基点，从4.75%升至5.28%，其中48个基点来自实际收益率。10年期TIPS实际收益率从2.44%升至2.92%，9月30日为2.93%，为2008年11月以来未见的水平；而10年期盈亏平衡通胀率，即市场计入名义收益率的通胀预期，从2.31%升至2.36%（Kresmion fred_series_history，FRED DGS10、DFII10、T10YIE）。截至9月28日，整条曲线一同上行，此前美联储实施了2023年以来的首次加息。10月加息概率从上周的约71%降至10月5日的约26%，而在截至10月2日的四个交易日中，2年期收益率回吐9个基点，实际收益率上升2个基点。四个交易日的样本很小。

要点

什么在变动，变动多少

名义国债收益率可拆分为两部分：同期限通胀保值TIPS的收益率，以及盈亏平衡通胀率，即两者之差。10月2日，10年期收益率为5.28%，TIPS实际收益率为2.92%，盈亏平衡通胀率为2.36%，2.92加2.36等于5.28。8月31日，同样的加总为2.44加2.31，即4.75。

盈亏平衡通胀率在整个窗口期变动了5个基点，而实际收益率变动了48个基点。实际收益率22个交易日的变动幅度为上升0.48，处于2003年以来的第97.3百分位，约为2.1个标准差。这个幅度很大，但此类规模的变动以前也发生过：包括10月2日在内，共有168天达到或超过这一水平，约分属16个独立的阶段，仅2022年就占62天。

三个阶段

决议于9月16日公布，因此9月15日是决议前的最后一个收盘日。美联储在9月15日至16日的会议上将目标区间上调至3.75%至4.00%，FRED序列自9月17日起体现新的上限（FRED DFEDTARU；美联储日程）。

从8月31日到9月15日，2年期上升33个基点，10年期上升25个基点，实际收益率上升18个基点。短端领涨与政策路径被重新定价相符，而自2024年以来此前的六次调整全部为降息，因此在六次降息之后加息可能预示进一步加息。

从9月15日到28日，所有期限一同上行：2年期上升25个基点，10年期上升24个基点，30年期上升20个基点，实际收益率上升28个基点。9月下旬10月加息的概率约为71%，因此仍被定价得更高的政策路径与这一阶段相符。

从9月28日到10月2日，情形发生了变化。10月加息概率从上周的约71%降至10月5日的约26%，这一读数取自最后一个FRED收盘日之后，因此部分降幅可能晚于这些收益率数据（CME FedWatch，路透社经Spokesman-Review转载）。2年期收益率下降9个基点，从4.92%降至4.83%。10年期上升4个基点，30年期上升7个基点，实际收益率上升2个基点，从2.90升至2.92。在近期政策路径趋于缓和之际，实际收益率仍保持高位，这正是期限溢价或全球外溢解读所预测的情形，但四个交易日的样本很小。

10年期收益率与政策利率中点之间的差距同样偏高，在政策上限处于或高于1%的交易日中处于第94百分位。与2年期的差距一样，它既与政策路径解读相符，也与期限溢价解读相符。

疲弱的非农报告没有阻止这一走势

9月非农就业人数增加2.9万，低于12个月均值4.5万。失业率保持在4.2%，7月和8月合计下修6万（7月降至负1万，8月降至13.3万）（BLS就业形势报告）。劳动力市场降温是政策路径走低的理由，但实际收益率并未回吐涨幅：10月1日为2.88%，10月2日为2.92%，9月30日为2.93%。9月ISM服务业支付价格指数升至74.0，为2022年7月以来最高（Spokesman-Review，见上）。

其他解释

至少有三种解读在相互竞争，而现有数据无法完全区分它们。

第一种是国债供给推高期限溢价。发行可以在预期政策路径不变的情况下抬升持有久期的溢价。本周财政部周二发行580亿美元3年期国债，周三发行390亿美元10年期国债，周四发行220亿美元30年期国债，合计1,190亿美元（美国财政部拍卖公告；Kresmion treasury_auctions）。这些规模与2026年早些时候相比没有变化，并且小于8月再融资时10年期和30年期的420亿美元和250亿美元（Kresmion treasury_auctions），因此供给量本身不能解释这一走势，论点将落在对久期的需求上。Kresmion的序列不包含期限溢价估计，因此这一解读无法被直接衡量。

第二种是全球外溢。爱尔兰时报10月1日报道，10年期美国国债盘中触及5.34%，为2002年以来最高，同时法国10年期收益率升至约25年高点，英国30年期金边债券收益率自1998年以来首次突破6%，日本10年期收益率接近3.1%（Irish Times）。窗口期内FRED最高收盘价为9月30日的5.29%。同一篇文章称，对冲基金和其他大型投资者的被迫抛售是10月1日这轮走势的一部分。Kresmion无法将外溢或被迫抛售与期限溢价解读区分开。

第三种是油价冲击。布伦特原油10月1日收于每桶102.31美元（Kresmion futures_prices）。能源价格上涨原则上可能抬升预期政策利率，进而抬升实际收益率。在这一解读中，能源是驱动因素，政策路径将其传导至收益率。盈亏平衡通胀率持平只能部分符合这一解读，因为能源冲击本应同时推高盈亏平衡通胀率，而盈亏平衡通胀率在窗口期内仅变动了5个基点。

反面证据

上周的解读建立在四个交易日之上。2年期下降9个基点和实际收益率上升2个基点幅度都很小，而且在10月5日之前的一周，加息概率仍约为71%，因此大部分涨幅发生在政策路径被坚定定价得更高的时期。

这样规模的变动有基础概率。自2003年以来，实际收益率22日变动幅度在168天内被达到或超过，因此这样的月份会再次出现。如此高的水平已在19天内达到，其中17天在2008年，另外两天是9月30日和10月2日。

10月5日，纳斯达克综合指数收于历史新高，上涨1.05%，同时有206只纳斯达克上市股票创下52周新低，而新高为46只（StockTitan）。指数并未抛售，且当天新低数量多于新高。体制引擎的股票动量z分数为负0.14（Kresmion macro_regime）。

Kresmion的体制引擎读数为Risk-Off，信心度高，平滑得分为负0.30，已有2天。其MOVE z分数为正1.40，高收益利差z分数为正1.14，与利率波动冲击相符。引擎的实际收益率z分数为正0.91，与上文5,943个读数中排第19位的排名是不同的衡量。10年期减3个月期利差为109个基点，处于1981年以来的第36.5百分位，因此收益率曲线并不异常陡峭。体制引擎的2年期至10年期曲线z分数为正2.58，是另一种衡量。

准备金偏低，融资利率相对准备金余额利率偏紧。隔夜逆回购工具10月5日持有10亿美元，银行准备金9月30日为2.948万亿美元，处于2021年以来周度读数的第6.7百分位，SOFR减该利率10月2日为负2个基点，处于2021年7月以来1,293个交易日的第83.4百分位，中位数为负9（Kresmion fred_series_history，FRED RRPONTSYD和WRESBAL，以及Kresmion money_markets）。在这些数据中它不是压力信号，而与流动性偏紧相符。

什么会改变判断

以下每一项都可在本月观察到。

如果2年期继续下降，10年期实际收益率能否保持在2.9%附近。保持不变支持期限溢价或外溢解读。实际收益率若跟随2年期下行，则故事重新回到政策路径。

10月7日周三的10年期国债拍卖。相对于拍卖前收益率出现较大尾部，将指向对久期的需求偏弱。顺利的拍卖则使问题悬而未决。

9月15日至16日会议的FOMC会议纪要，定于10月7日公布（美联储日程）。若措辞将进一步加息描述为可能，政策路径将重新占据主导。若措辞将此次加息视为一次性举措，则会削弱这一判断。

10年期盈亏平衡通胀率。目前为2.36%，一个月内变动了5个基点。在实际收益率保持不变的情况下，若上升15或20个基点，将使这成为一个通胀补偿的故事。

10月14日上午8:30公布的9月CPI（BLS发布日程）。偏高的读数将检验盈亏平衡通胀率是否保持持平。下次FOMC会议在10月27日至28日。

常见问题

什么是实际收益率，为什么重要？

实际收益率是通胀保值国债的回报，在剔除通胀补偿后报价。名义10年期收益率等于10年期TIPS实际收益率加盈亏平衡通胀率，因此名义收益率的变动可以追溯到其中一项或两项。10月2日这一加总为2.92加2.36，等于5.28%。

盈亏平衡通胀率持平是否意味着通胀风险已经消失？

这意味着10年期市场没有额外计入通胀补偿。盈亏平衡通胀率反映债券市场对通胀保护的定价；ISM指数报告的是企业支付的价格，其读数为74.0。

为什么疲弱的就业报告之后收益率仍然上升？

2.9万的非农就业人数支持更低的政策路径，而实际收益率在同一窗口期上升。每日收盘数据显示报告当日并无缓解：10年期从10月1日的5.24升至10月2日的5.28，2年期从4.78升至4.83。这一走势更早就已开始，9月30日10年期为5.29%。

本周的日程有什么？

3年期、10年期和30年期国债拍卖从周二持续到周四，其中10年期在10月7日，与FOMC会议纪要定于同一天。9月CPI随后于10月14日公布，下次FOMC会议在10月27日至28日。

资料来源

Kresmion fred_series_history，FRED DGS2、DGS10、DGS30、DFII10、T10YIE、DGS3MO，每日观测值，2003-01-02至2026-10-05；DGS10和DFII10的最新FRED读数为2026-10-02。

Kresmion fred_series_history，FRED DFEDTARU，联邦基金目标区间上限，2026-09-17由3.75变为4.00。

Kresmion macro_regime，体制、得分、因子及z分数（含股票动量），数据截至2026-10-06。

Kresmion fred_series_history，FRED RRPONTSYD（2026-10-05）和WRESBAL（2026-09-30），以及Kresmion money_markets，SOFR减IORB（2026-10-02）。

Kresmion futures_prices，布伦特（BZ=F）2026-10-01结算收盘价。

Kresmion treasury_auctions，2026-10-01公布；拍卖：2026-10-06（3年期，580亿美元）、2026-10-07（10年期，390亿美元）、2026-10-08（30年期，220亿美元）；8月再融资：10年期420亿美元，30年期250亿美元。

美国财政部，即将举行的拍卖公告：https://www.treasurydirect.gov/auctions/upcoming/

BLS，就业形势报告，2026年9月：https://www.bls.gov/news.release/empsit.nr0.htm

路透社经Spokesman-Review转载，US services sector cools in September, price pressures building（ISM服务业与10月加息概率，10月5日）：https://www.spokesman.com/stories/2026/oct/05/us-services-sector-cools-in-september-price-pressu/

Irish Times，Global bond sell-off pushes 10-year Treasury yield to highest since 2002（10月1日）：https://www.irishtimes.com/business/2026/10/01/global-bond-sell-off-pushes-10-year-treasury-yield-to-highest-since-2002/

美联储，2026年FOMC会议日程：https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomccalendars.htm

StockTitan，Why small caps are lagging the Nasdaq record in 2026：https://www.stocktitan.net/articles/nasdaq-record-small-caps-lagging-october-2026

BLS，Schedule of CPI releases：https://www.bls.gov/schedule/news_release/cpi.htm