متعاملو الخيارات يتمركزون لتهدئة تحركات S&P وناسداك، وRussell 2000 المؤشر الوحيد الذي لا يزالون يتمركزون فيه لتضخيمها

بقلم Kresmion Research، 1 يوليو 2026

مع إغلاق الربع الثاني، كان متعاملو الخيارات (المتعاملون الرئيسيون) متمركزين بطريقة تهدّئ التحركات في S&P 500 وNasdaq 100، لكنها تضخّمها في Russell 2000. هذا الانقسام هو القصة.

تصف هذه المذكرة ما يقرؤه نموذج غاما المتعاملين لدى Kresmion عبر مؤشرات الأسهم الأمريكية الرئيسية، وكيف يشكّل هذا التمركز التقلبات على المدى القريب. وهي ليست نصيحة استثمارية ولا توقعًا للأسعار ولا توصية بشأن أي أصل.

أبرز النقاط

المؤشر الوحيد الذي لم يواكب الصعود

أنهت الأسهم الأمريكية النصف الأول من عام 2026 بأقوى ربع للمؤشرات الرئيسية منذ انتعاش عام 2020 وبمؤشر داو جونز عند مستوى قياسي (TheStreet، 30 يونيو 2026)، فيما ظل مؤشر VIX في أعلى نطاق ما دون العشرين، عند 17.65 بنهاية جلسة 29 يونيو (CBOE VIX، سلسلة FRED VIXCLS). يبدو ذلك في الظاهر هدوءًا واسعًا. لكن تحت السطح، تروي طريقة تمركز متعاملي الخيارات قصة أكثر انقسامًا، وهي قصة لا تظهر إلا عند النظر إلى المؤشرات معًا في الوقت نفسه.

تتتبع Kresmion غاما المتعاملين، أي إجمالي انكشاف الخيارات الذي يتعين على صانعي السوق التحوط له مع تحرك الأسعار. فعندما يكون المتعاملون في مركز غاما شرائي صافٍ، يسير تحوطهم عكس الحركة: يبيعون عند الصعود ويشترون عند الهبوط، ما يميل إلى تضييق النطاقات وتثبيت السعر. وعندما يكونون في مركز غاما بيعي صافٍ، يسير تحوطهم مع الحركة: يشترون عند الصعود ويبيعون عند الهبوط، ما يميل إلى توسيع النطاقات وتسريع التحركات. وخط الفصل لكل مؤشر هو مستوى الغاما الصفري، أي السعر الذي تنقلب عنده إشارة غاما المتعاملين.

في 30 يونيو، كان مؤشرا الشركات الكبرى على الجانب المهدّئ من ذلك الخط. فقد أظهر SPY، صندوق S&P 500 المتداول، صافي غاما متعاملين بقيمة موجب 1.89 مليار دولار لكل حركة بنسبة واحد بالمئة، مع سعر فوري عند 746.77 فوق خط انقلابه عند 744.77 بقليل. وأظهر QQQ، صندوق Nasdaq 100 المتداول، موجب 1.83 مليار، مع سعر فوري عند 736.40 أعلى بكثير من خط انقلابه عند 721.41. أما IWM، صندوق Russell 2000 المتداول، فأظهر سالب 0.48 مليار، مع سعر فوري عند 300.45 دون خط انقلابه عند 302.78. ومن بين الأسماء الثلاثة عشر التي تتتبع Kresmion غاماها، كان IWM صندوق المؤشرات الرئيسي الوحيد في المنطقة السالبة، والاسم المنفرد الأكثر سلبية في المجموعة (المصدر: Kresmion options_gamma_exposure، 30 يونيو 2026).

القراءة المباشرة: مع نهاية الربع، كان المتعاملون متمركزين لتهدئة التحركات في S&P 500 وNasdaq 100، ولتضخيمها في أسهم الشركات الصغيرة.

لماذا يمكن أن يتجاور الهدوء والهشاشة

الآلية واحدة في الحالتين، والاختلاف في الإشارة فقط. فالمتعامل في مركز غاما بيعي باع خيارات تزداد خطورتها مع تحرك الأصل الأساسي، لذا عليه أن يلاحق السعر كي يبقى متحوطًا: يشتري أكثر مع الصعود ويبيع أكثر مع الهبوط. وهذه الملاحقة تضيف وقودًا إلى الاتجاه الذي تسير فيه السوق أصلًا. أما المتعامل في مركز غاما شرائي فيفعل العكس ويقاوم الحركة، ولهذا يميل المؤشر ذو الغاما الموجبة إلى التقدم ببطء والثبات بدلًا من الاندفاع المفاجئ.

ولهذا لا يتناقض انخفاض VIX مع وجود جيب هش. فعودة S&P 500 وNasdaq 100 إلى الغاما الموجبة هي في حد ذاتها جزء من سبب شعور السوق بالهدوء: إذ إن التدفق المهيمن للمتعاملين في خيارات المؤشرات الأكبر والأكثر تداولًا يعمل حاليًا كعامل استقرار. ولا يتمتع Russell 2000 بهذه الوسادة في الوقت الراهن. فالصدمة نفسها بنسبة واحد بالمئة التي يساعد دفتر متعاملين ذو غاما موجبة على امتصاصها في الشركات الكبرى، تصبح في الشركات الصغيرة شيئًا يتعين على المتعاملين التحوط له في اتجاه الحركة نفسه.

وثمة قراءة ثانية مستقلة تشير إلى الاتجاه نفسه. إذ تُظهر بيانات تمركز CFTC لدى Kresmion حتى تقرير Commitments of Traders الصادر في 23 يونيو أن كبار المضاربين لا يزالون في مراكز بيع صافية على عقود Nasdaq 100 الآجلة، بدرجة z تبلغ نحو سالب 1.9 مقارنة بالعام الماضي، ولا يزالون في مراكز بيع صافية على عقود S&P 500 الآجلة بالقيمة المطلقة (CFTC Commitments of Traders). وقد واصل مركز البيع هذا على S&P 500 التقلص حتى نهاية يونيو ليبلغ أدنى مستوى في عام، وهو ما تابعته Kresmion في مذكرة لاحقة حول كيفية تغطية المضاربين له بالكامل تقريبًا. والتمركز وغاما المتعاملين مجموعتا بيانات مختلفتان مبنيتان من مشاركين مختلفين، ولا تصف أي منهما سوقًا مبتهجة خالية من المخاطر. وهذا لا يجعل انقسام الغاما إشارة صلبة متعددة المصادر، لكنه يحاجج ضد قراءة الارتفاع الحاد في نهاية الربع على أنه قناعة موحدة.

الأدلة المضادة

التحفظ الصادق هو أن هذا التباعد عمره أيام، لا نظام بنيوي ممتد لشهر. فخلال معظم الأسبوع الماضي، كانت المؤشرات الثلاثة على الجانب نفسه من الخط. ففي 27 و28 يونيو، كانت غاما المتعاملين في SPY نحو سالب 11 مليارًا وفي QQQ نحو سالب 4 مليارات، وكلتاهما سالبة بعمق، وكلتاهما دون خط الانقلاب، إلى جانب IWM. وما تغير هو أن صعود أواخر يونيو رفع S&P 500 وNasdaq 100 مجددًا فوق مستوى الغاما الصفري الخاص بكل منهما، بينما بقي Russell 2000 دون خطه بقليل. لذا فإن الإطار الصحيح ليس أن الشركات الصغيرة هشة على الدوام والشركات الكبرى آمنة على الدوام. بل إن المرحلة الأخيرة من الصعود استعادت النظام المستقر للمؤشرات الكبرى ولم تفعل ذلك بعد للشركات الصغيرة.

والتحفظ الثاني يتعلق بالحجم. فقد بدأت Kresmion تتبع غاما المتعاملين عبر هذه الأسماء قبل أربع جلسات فقط، لذا لا يوجد تاريخ طويل يسمح بالقول إلى أي حد تُعد أي قراءة منفردة غير عادية. ولهذا تعتمد هذه المذكرة على المقطع العرضي، حيث يبرز IWM اليوم بوضوح كقيمة شاذة، بدلًا من مئين أو انحراف معياري لا تستطيع البيانات دعمه بعد. كما أن الغاما ديناميكية: فهي لقطة يومية يمكن أن تنقلب مع تحرك السعر وفتح خيارات جديدة وإغلاقها، لذا فإن القراءة لا تصلح إلا حتى الإغلاق التالي.

ما الذي قد يؤكد النمط أو يكسره

هذه ملاحظة حول التمركز، لا تنبؤ. والأمر المحدد القابل للملاحظة الذي ينبغي مراقبته هو موقع كل مؤشر مقارنة بخط انقلابه الخاص. فإذا صعد IWM مجددًا فوق منطقة الغاما الصفرية الواقعة بين 302 و303 تقريبًا، فإنه يعود إلى النظام المستقر ويُغلق التباعد من تلقاء نفسه. أما إذا تراجع SPY مجددًا دون نحو 745 أو QQQ دون نحو 721، فإن وسادة الشركات الكبرى تختفي وتعود المجموعة بأكملها إلى الغاما السالبة معًا، وهو عكس قصة تقتصر على الشركات الصغيرة. وأي من الحركتين ستظهر في لقطة الغاما اليومية التالية، وأي منهما ستخبرك بأن الإعداد قد تغير. وبحلول 20 يوليو، كان ما حدث فعلًا قريبًا من المسار الثاني: إذ عاد كل من SPY وQQQ دون خطي الانقلاب، ووقفت صناديق المؤشرات الثلاثة معًا في غاما متعاملين سالبة، وهو ما تحلله مذكرة Kresmion بتاريخ 20 يوليو. وللاطلاع على سياق سلوك هذه الأنظمة عادةً، راجع مكتبة Kresmion التعليمية وصفحة المنهجية.

الأسئلة الشائعة

ما غاما المتعاملين ولماذا تهم بالنسبة للتقلبات؟

غاما المتعاملين هي إجمالي مراكز الخيارات التي يحتفظ بها صانعو السوق ويتعين عليهم التحوط لها مع تحرك سعر الأصل الأساسي. فعندما يكون المتعاملون في مركز غاما شرائي صافٍ، يتحوطون عكس الحركة، فيبيعون عند الصعود ويشترون عند الهبوط، ما يميل إلى ضغط التقلبات. وعندما يكونون في مركز غاما بيعي صافٍ، يتحوطون مع الحركة، ما يميل إلى تضخيم التقلبات. ومستوى الغاما الصفري هو السعر الذي تنقلب عنده إشارة هذا الانكشاف، لذا فإن وجود السعر الفوري فوق ذلك الخط أو دونه يخبرك بالنظام الذي يقع فيه المؤشر.

ما الذي رصدته Kresmion فعليًا في 30 يونيو 2026؟

من بين الأسماء الثلاثة عشر التي تتتبع Kresmion غاماها، كان صندوق Russell 2000 المتداول (IWM) المؤشر الرئيسي الوحيد في غاما متعاملين سالبة، عند سالب 0.48 مليار دولار لكل حركة بنسبة واحد بالمئة، مع سعر فوري عند 300.45 دون خط انقلابه عند 302.78. وكان كل من صندوق S&P 500 المتداول (SPY) وصندوق Nasdaq 100 المتداول (QQQ) قد عادا فوق خطي انقلابهما إلى الغاما الموجبة، عند موجب 1.89 مليار وموجب 1.83 مليار. وكان IWM دون خط انقلابه في جميع الأيام الأربعة المتتبعة.

هل تعني الغاما السالبة أن أسهم الشركات الصغيرة ستنخفض؟

لا. غاما المتعاملين السالبة محايدة من حيث الاتجاه. فهي تعني أن تحوط المتعاملين يميل إلى تضخيم أي حركة تحدث، صعودًا أو هبوطًا، بدلًا من تهدئتها. وهي تصف طبيعة التحركات المحتملة لا اتجاهها، وليست توصية بالشراء أو البيع.

لماذا لا يستبعد انخفاض VIX وجود هشاشة؟

يقيس VIX التقلبات المتوقعة لمؤشر S&P 500، وهو تحديدًا المؤشر الذي يتمركز فيه المتعاملون حاليًا لتهدئة التحركات. ونظام الغاما الموجبة في خيارات المؤشر الأكبر جزء مما يبقي ذلك الرقم منخفضًا. ولا يقول الكثير عن مؤشر أصغر مثل Russell 2000، حيث تغيب وسادة المتعاملين حاليًا.

ما الذي قد يغير هذه القراءة؟

راقب كل مؤشر مقارنة بخط الغاما الصفري الخاص به. فإذا استعاد صندوق Russell 2000 المتداول منطقته الواقعة بين 302 و303 تقريبًا، يُغلق التباعد. وإذا انزلق صندوقا S&P 500 أو Nasdaq 100 المتداولان مجددًا دون خطي انقلابهما، تعود المجموعة بأكملها إلى الغاما السالبة معًا ويزول تميز الشركات الصغيرة. ولأن الغاما لقطة يومية، فإن الصورة لا تكون محدثة إلا حتى آخر إغلاق.

المصادر

• بيانات Kresmion الخاصة، حتى 30 يونيو 2026: انكشاف غاما المتعاملين عبر 13 من صناديق الأسهم الأمريكية المتداولة الرئيسية والأسهم الفردية (options_gamma_exposure)، والتمركز المضاربي في تقرير Commitments of Traders الصادر عن CFTC (cot_reports).
• TheStreet، إغلاق السوق الأمريكية، 30 يونيو 2026. https://www.thestreet.com/stock-market-today/stock-market-today-dow-jones-sp-500-nasdaq-updates-june-30-2026
• مؤشر التقلب CBOE (VIX)، الإغلاق اليومي، سلسلة FRED VIXCLS. https://fred.stlouisfed.org/series/VIXCLS
• لجنة تداول العقود الآجلة للسلع الأمريكية (U.S. Commodity Futures Trading Commission)، Commitments of Traders. https://www.cftc.gov/MarketReports/CommitmentsofTraders/index.htm