بقلم كريسميون للأبحاث، 30 أكتوبر 2026
هبطت أسهم الفئة A من ألفابت بنسبة 12.64% يوم الخميس، وهي أسوأ جلسة لها منذ 2004، مقابل حركة بنسبة 6.48% سعّرتها الخيارات بعد الأرباح. أُغلق السهم عند 283.82 في 29 أكتوبر، مقابل 324.89 قبل ذلك، بينما تراجع صندوق SPY الذي يتتبع مؤشر S&P 500 بنسبة 0.38% فقط. وتُظهر إفصاحات الشركات العملاقة الثلاث في مجال الحوسبة السحابية، التي أعلنت نتائجها في هذه الدورة، فارقًا واحدًا: حجم ما استهلكه الإنفاق الرأسمالي من النقد التشغيلي لدى كل شركة. استخدمت مايكروسوفت 68% ومع ذلك أعادت شراء أسهمها. واستخدمت ميتا 104% (106% عند إضافة أصل التزامات التأجير التمويلي) ولم تشترِ أي أسهم. أما ألفابت فاستخدمت 121%، وسجلت ربعًا ثانيًا على التوالي من التدفق النقدي الحر السالب، ولم تعد شراء أي أسهم، وباعت أسهمًا وسندات. ومع ثلاث شركات فقط، هذا ترتيب، ولا نعدّه قانونًا.
أبرز الخلاصات
| ماذا | الرقم |
|---|---|
| إغلاق GOOGL، 29 أكتوبر | 283.82، بانخفاض 12.64% عن 324.89. الأسوأ بين 5,584 عائدًا يوميًا من 2004-08-20 إلى 2026-10-29 (Kresmion correlation_close_history). التالي في السوء: سالب 11.63 في 2020-03-16 |
| مقابل الخيارات | الحركة الضمنية 6.48%، والفعلية سالب 12.64، بنسبة 1.95. الرقم 6.48 يخص انتهاء صلاحية بعد يومين، لذا فالنسبة ليوم واحد أعلى قليلًا (Kresmion options_earnings_moves) |
| مقابل السوق | GOOGL ناقص SPY بلغ سالب 12.26 نقطة، بمرتبة 1 من 5,584. هبط SPY بنسبة 0.38%، من 772.31 إلى 769.36 |
| الإنفاق الرأسمالي كحصة من النقد التشغيلي | مايكروسوفت 68%، ميتا 104%، ألفابت 121% (شراء الممتلكات والمعدات مقسومًا على التدفق النقدي التشغيلي؛ رقم ميتا يبلغ 106% عند إضافة أصل التأجير التمويلي، ولا يقدم بيان مايكروسوفت رقمًا للتأجير التمويلي) (بيانات الشركات) |
| التدفق النقدي الحر لألفابت | سالب 9.07 مليار دولار في الربع الثالث وسالب 5.86 مليار في الربع الثاني. دون إعادة شراء أسهم، و12.4 مليار من الأسهم المباعة، و28.7 مليار من السندات الأولية (بيان ألفابت) |
| الحجم | 138,462,344 سهمًا من الفئة A، الأعلى بين 1,052 جلسة منذ 2022-08-01 وبمقدار 5.3 مرة متوسط 26.07 مليون للفترة من 2026-07-29 إلى 2026-10-28 |
| غاما المتعاملين | زائد 218M في 28 أكتوبر، وسالب 393M في 29 أكتوبر، وهو الأدنى بين 93 لقطة منذ 2026-06-27 (مُنمذج) |
ما تُظهره البيانات
أُغلقت أسهم الفئة A من ألفابت عند 283.82 يوم الخميس 29 أكتوبر، مقابل 324.89 في اليوم السابق. وجدنا الإغلاق نفسه في ثلاثة جداول لدى كريسميون، وهي تشترك في مصدر بيانات واحد فتُحتسب فحصًا واحدًا. تعرض صفحة Public.com بعد الإغلاق (https://public.com/stocks/googl/after-hours) إغلاق الخميس نفسه 283.82، لكنها تذكر الإغلاق السابق 325.61، فلا تؤكد نسبة 12.64% (مقابل 325.61 يكون الهبوط 12.83%). تأتي إغلاقاتنا من لقطة متأخرة وقد تختلف عن الإغلاقات الرسمية ببضعة سنتات. يضم سجل أسعارنا 5,584 عائدًا يوميًا دون فجوة أطول من خمسة أيام تقويمية، وهذا أسوأها. وكانت التالية في السوء سالب 11.63% في 2020-03-16، وسالب 11.61 في 2008-09-29، وسالب 9.77 في 2008-07-18. وفي السجل 14 يومًا فقط هبطت فيها الأسهم 8% أو أكثر. والانحراف المعياري اليومي عبر السجل الكامل 1.94%، فكان الهبوط نحو 6.5 انحرافات معيارية.
كان الأمر خاصًا بالسهم. من بين أسوأ عشرة أيام لألفابت، جاءت ثلاثة حين هبط SPY أكثر من 7.8% (2008-09-29 و2008-12-01 و2020-03-16). أما هذا اليوم فجاء مع يوم هبط فيه SPY سالب 0.38%. وبعد استبعاد SPY، يبقى الهبوط الأسوأ في السجل أيضًا، عند سالب 12.26 نقطة مقابل سالب 10.39 في 2008-07-18.
بلغت الخسارة نحو 505 مليار دولار بسعر الفئة A، باستخدام 12,294 مليون سهم قائم في 2026-09-30. وهذا تقريب منا، لأنه يطبق سعر الفئة A على كل فئات الأسهم بينما تتداول الفئة C بسعر مختلف قليلًا. كان الحجم 5.3 مرة متوسط الأشهر الثلاثة. وفي اليوم نفسه هبط QQQ بنسبة 1.42%، وناسداك المركب 1.38، وخدمات الاتصالات (XLC) 1.87، والتكنولوجيا (XLK) 1.18، بينما ارتفع IWM بنسبة 0.97 والرعاية الصحية (XLV) بنسبة 2.40. ولا تُظهر البيانات ما الذي حرّك تلك التحركات.
في الساعة 6:00 مساءً بتوقيت شرق الولايات المتحدة يوم 29 أكتوبر، كان السهم مسعّرًا عند 281.92 بعد الإغلاق، بانخفاض 0.67% عن الإغلاق (Public.com). ولا لدينا سعر للجلسة العادية يوم الجمعة 30 أكتوبر: فأحدث صفوف الأسهم لدينا مؤرخة في 29 أكتوبر.
الآلية
القراءة التي نختبرها هي أن السوق يسعّر مقدار ما يغطيه النقد التشغيلي لكل شركة من فاتورة رأس المال الخاصة بالذكاء الاصطناعي. دون 100%، يغطي النقد التشغيلي للشركة البناء ويمكنها أن تواصل إعادة شراء الأسهم. وفوق 100%، لا يكفي النقد التشغيلي وحده، فتسحب الشركة من رصيدها النقدي أو تجمع الأموال.
بلغت إيرادات ألفابت في الربع الثالث 127,577 مليون دولار، مقابل 102,346 مليون. وبلغ التدفق النقدي التشغيلي 42,290 مليون، مقابل 48,414 مليون. وبلغ شراء الممتلكات والمعدات 51,355 مليون، مقابل 23,953 مليون، أي 121% من النقد التشغيلي. وكان التدفق النقدي الحر سالب 9,065 مليون، بعد سالب 5,855 مليون في الربع الثاني. وكانت عمليات إعادة الشراء صفرًا، مقابل 11,504 مليون قبل عام. أصدرت الشركة أسهمًا بقيمة 12,371 مليون في الربع (12 مليون سهم من الفئة A بقيمة 4.3 مليار و24 مليون سهم من الفئة C بقيمة 8.1 مليار ضمن برنامج الطرح في السوق) و28.7 مليار من السندات الأولية. وبلغ الدين طويل الأجل 125,102 مليون، مقابل 46,547 مليون في 2025-12-31 (بيان ألفابت).
على مدى تسعة أشهر انتقلت الشركة من 39.8 مليار من إعادة الشراء في 2025 إلى 42.9 مليار من عوائد إصدار الأسهم العادية في 2026، بفارق نحو 82.7 مليار دولار. ويُظهر البيان أيضًا 19.1 مليار من الأسهم الممتازة القابلة للتحويل الإلزامي أُصدرت خلال الأشهر التسعة و17.4 مليار من المدفوعات الصافية المتعلقة بالمكافآت المرتبطة بالأسهم، وهما خارج هذا الفارق. ويمثل الفارق نحو 2.4% من القيمة السوقية بعد الهبوط البالغة نحو 3.49 تريليون دولار، وهذا حسابنا؛ وهو يقارن تدفقًا بقيمة سوقية، فهو مقارنة ضعيفة وليس مقياسًا للتقييم. ويذكر موقع PPC Land، وهو مصدر ثانوي مبني على البيان، أن 27.6 مليار من طاقة الطرح في السوق بقيت، ويشير إلى أن نطاق إنفاق ألفابت الرأسمالي لعام 2026 البالغ 195 إلى 205 مليار يعود إلى يوليو، دون تحديث في البيان.
يتطابق الترتيب عبر التقارير الثلاثة مع تغطية النقد. بلغت إضافات مايكروسوفت إلى الممتلكات والمعدات 39,367 مليون مقابل 58,000 مليون من النقد التشغيلي (68%)، وأعادت شراء أسهم بقيمة 4,379 مليون. وأُغلق سهمها منخفضًا 0.16% مقابل حركة ضمنية 5.04%. وبلغ شراء ميتا للممتلكات والمعدات 33.94 مليار مقابل 32.79 مليار من النقد التشغيلي (نحو 104%، أو 106% عند إضافة 0.96 مليار من أصل التأجير التمويلي)، دون إعادة شراء للفئة A في الربع الثالث. ولا يقدم بيان مايكروسوفت رقمًا للتأجير التمويلي، لذا قد تكون نسبتها 68% مقدّرة بأقل من الواقع. وهبط سهم ميتا 6.98% في 22 أكتوبر مقابل حركة ضمنية 7.26%. وهبطت ألفابت 1.95 مرة حركتها الضمنية.
نقطة من الدرجة الثانية: بقي الضرر داخل السوق. هبط SPY بنسبة 0.38%، ويشير الرابحون الآخرون في الجلسة (IWM وXLV) إلى أن الأموال تحركت داخل الأسهم. وهبطت أمازون 4.25% في 29 أكتوبر، من 254.60 إلى 243.79، قبل تقريرها، فكان بعض أثر العدوى في السعر قبل أرقامها.
لا تفسر غاما المتعاملين الفجوة. كانت غاما GOOGL زائد 218M في 28 أكتوبر مع سعر فوري 324.89 فوق مستوى غاما الصفرية 313.17، وتُظهر Public.com السهم عند 292.50 بعد الإغلاق في 28 أكتوبر، أي أقل بنحو 10% من إغلاق 324.89، قبل الجلسة العادية. ولا تستطيع البيانات القول إن كان التحوط قد زاد من الهبوط الإضافي البالغ نحو 3% خلال جلسة 29 أكتوبر. وقراءة سالب 393M عند ذلك الإغلاق، مع سعر فوري أقل بنسبة 9.5% من مستوى غاما الصفرية 313.50، تصف وضع التحوط الآن.
تفسيرات أخرى
عنوان الأرباح. تراجع صافي الدخل إلى نحو 26.2 مليار دولار من 35.0 مليار، لكن الدخل التشغيلي ارتفع 30% إلى 40.6 مليار، وارتفعت الإيرادات 25%، وتضاعفت إيرادات Google Cloud (بيان ألفابت). وجاء تراجع صافي الدخل من الأوراق المالية للأسهم، التي انتقلت من مكسب قدره 10.7 مليار دولار قبل عام إلى خسارة 8.7 مليار. لم نحصل على تقديرات المحللين، فلا نستطيع القول كيف قورنت النتائج بالتوقعات ولا كم من الحركة جاء من الأرقام الرئيسية مقابل التدفق النقدي.
إعلانات أساسية أبطأ. نما إيراد الإعلانات 10.6% (PPC Land) بينما نمت التكاليف أسرع. وهذا يسبب بيعًا حتى مع تدفق نقدي حر موجب، ولا نستطيع استبعاده.
الخروج من تقنية الشركات العملاقة. ارتفع الوزن المتساوي (RSP، زائد 1.20% بحسب CappNotes؛ وRSP غير موجود في قاعدة بياناتنا) وIWM والرعاية الصحية في اليوم نفسه. في المقابل، ارتفعت ميتا 1.96% وبقيت مايكروسوفت دون تغيير، فلم يكن الخروج موحدًا.
الخيارات وتحوط المتعاملين. لا يفسر الفجوة الليلية، للسبب الزمني أعلاه، ولا نستطيع استبعاده للجلسة التي تلتها.
الصدفة. يمكن لثلاث شركات أن تصطف بنفس ترتيب تغطيتها النقدية بالصدفة مرة واحدة من كل 6.
المعدل الأساسي
في السعر، يُقاس السجل مقابل تاريخ إدراج ألفابت الكامل دون أي تصفية، فلا يضعفه الانتقاء. وفي الحركات الضمنية، يضم جدول options_earnings_moves لدينا 58 حدثًا مكتملًا بحركة ضمنية (55 رمزًا، من 2026-07-16 إلى 2026-10-29). وفيه تحرك 43.1% أكثر من الضمني، والنسبة الوسيطة بين الفعلي والضمني 0.93، والمئين التسعون 1.99. وتسعة من الـ58، بما فيها ألفابت، عند نسبة ألفابت 1.95 أو أعلى، و10.3% (6 من 58) عند 2.0 أو أعلى. وتحركت ServiceNow بنسبة 26.95% مقابل 10.65 ضمنية في الليلة نفسها، أي 2.53 مرة. فخطأ تسعير ألفابت كبير لكنه ليس فريدًا، والنافذة نحو 3.5 أشهر فقط، ما يجعل هذا المعدل الأساسي ضعيفًا.
المصادر أقل استقلالًا مما تبدو. فإفصاحات الشركات الثلاث وثائق أولية منفصلة. أما الحركة الضمنية وغاما المتعاملين فكلاهما من سلاسل الخيارات نفسها، والسعر والحجم من الجلسة نفسها، لذا لا نسمي التطابق تقاربًا. ويعاني الترتيب عبر الشركات من الانتقاء: اخترنا الشركات لأنها أعلنت في هذه الدورة. أجرينا نحو 40 فحصًا في إعداد هذه المذكرة، وتشمل الفحوص عالم الأحداث الـ58، فالمعدل الأساسي تسعة من 58 استكشافي. ولم نستعلم عن الفائدة القصيرة ولا صفقات المطلعين بعد 28 أكتوبر ولا صفقات الكونغرس ولا اتساع S&P الكامل.
الأدلة المعاكسة
ميتا هي أقوى حجة مضادة. فإنفاقها الرأسمالي تجاوز النقد التشغيلي أيضًا، ولم تعد شراء أي أسهم، وارتفع دينها طويل الأجل إلى 80,922 مليون من 58,744 مليون، ومع ذلك هبطت 6.98%، ضمن حركتها الضمنية. وفي 29 أكتوبر ارتفعت 1.96%، في اليوم الذي هبطت فيه ألفابت. فالتدفق النقدي الحر السالب وحده لم ينتج حركة مفرطة. وقد يشمل ما ميّز ألفابت حجم الفجوة (سالب 9.07 مليار مقابل سالب 2.12 مليار)، وبيع الأسهم النشط، ونتائج الأرباح، ولا تستطيع البيانات القول كم أسهم كل منها.
أما مايكروسوفت فتقطع في الاتجاه الآخر. فقد تراجع تدفقها النقدي الحر 27% على أساس سنوي (18,633 مليون من 25,663 مليون) وبقي السهم دون تغيير. وهذا يلائم قراءة التغطية، ويُظهر أيضًا أن السوق يتحمل تدفقًا نقديًا حرًا أدنى بكثير ما دامت التغطية دون 100%.
لم تكن ألفابت تفتقر إلى النقد. فقد احتفظت بـ265.1 مليار دولار من النقد والأوراق المالية القابلة للتداول مقابل 125.1 مليار من الدين طويل الأجل، وجمعت أكثر من فجوة تدفقها النقدي الحر. وقد يكون السوق يتفاعل مع خيار التمويل ومسار الإنفاق الرأسمالي، لا مع نقص في النقد.
والرسائل المستقبلية عن الإنفاق الرأسمالي فارق آخر بين الشركات الثلاث. يقول CappNotes إن مايكروسوفت أشارت إلى التزام إنفاق رأسمالي أقل، وإن ألفابت أبقت توجيه إنفاقها الرأسمالي لعام 2026 عند 195 إلى 205 مليار دولار. وضيّق بيان ميتا نطاقها لعام 2026، الذي يشمل أصل التأجير التمويلي، إلى 135 إلى 145 مليار. لذا فإن ترتيب تغطية النقد مشوب بما قالته كل شركة عن خطط إنفاقها الرأسمالي.
ما الذي سيغير القراءة
أعلنت أمازون بعد إغلاق الخميس بتدفق نقدي حر لآخر 12 شهرًا سالب 42.4 مليار دولار، مقابل سالب 7.6 مليار قبل ربع، وإنفاق رأسمالي نحو 220 مليار لعام 2026 (Kotak Neo). سعّرت الخيارات حركة 8.04% ليوم الجمعة. وهبط السهم حتى 7% بعد الإغلاق من إغلاق 243.79. يذكر Kotak Neo أن إنفاق أمازون الرأسمالي في الربع الثالث 77.26 مليار، أي أعلى بنحو 20 مليار من توقعات LSEG، لكنه لا يذكر التدفق النقدي التشغيلي، فلم نستطع بناء نسبة إنفاقها الرأسمالي إلى النقد التشغيلي. وإغلاق يوم الجمعة ضمن 8.04% سيضعف الترتيب، وإغلاق يتجاوزها سيدعمه. ويحمل يوم الجمعة أيضًا مؤشر تكلفة التوظيف في 8:30 صباحًا بتوقيت شرق الولايات المتحدة ومؤشر مديري المشتريات في شيكاغو في 9:45 صباحًا (CappNotes).
في ألفابت، سيُظهر النموذج 10-Q أو 8-K القادم هل تستمر مبيعات الطرح في السوق أم تُستأنف إعادة الشراء، والعودة إلى إعادة الشراء تزيل قناة المُصدِر الصافي. ويعني توجيه الإنفاق الرأسمالي 195 إلى 205 مليار إنفاقًا في الربع الرابع بين 63 و73 مليار. ولن يكون التدفق النقدي الحر للربع الرابع موجبًا إلا إذا تجاوز التدفق النقدي التشغيلي ذلك، مقابل 52.4 مليار في الربع الرابع 2025 و42.3 مليار في الربع الثالث 2026. وتصل نتائج الربع الرابع عادة في أوائل فبراير، وهذا افتراضنا من التوقيت السابق. وإغلاق GOOGL فوق مستوى غاما الصفرية 313.50 سينهي وضع الغاما السالبة. وعند إغلاق 29 أكتوبر كان 283.82.
الأسئلة الشائعة
هل كان هذا فعلًا أسوأ يوم لألفابت منذ إدراجها؟
في سجل أسعارنا، نعم. الهبوط بنسبة 12.64% هو الأسوأ بين 5,584 عائدًا يوميًا من 2004-08-20 إلى 2026-10-29، متقدمًا على سالب 11.63% في 2020-03-16.
ما حجم الفارق عن الخيارات؟
سعّرت الخيارات حركة 6.48%، وهبط السهم 12.64%، أي 1.95 مرة. والرقم الضمني يخص انتهاء صلاحية بعد يومين، لذا فالنسبة الحقيقية ليوم واحد أعلى قليلًا. وكانت تسعة من 58 حدثًا مكتملًا منذ 2026-07-16، بما فيها ألفابت، بنسبة عند 1.95 أو أعلى.
لماذا يهم الإنفاق الرأسمالي كحصة من النقد التشغيلي؟
فوق 100%، لا يغطي النقد التشغيلي الإنفاق، فتسحب الشركة من النقد أو تجمع الأموال. جمعت ألفابت نحو 41.1 مليار دولار في الربع (12.4 مليار من الأسهم و28.7 مليار من السندات) مع احتفاظها بـ265.1 مليار من النقد والأوراق المالية القابلة للتداول، ارتفاعًا من 126.8 مليار في نهاية 2025. ولا تستطيع البيانات إثبات أن ذلك تسبب في الهبوط، ومع ثلاث شركات يكون التطابق ترتيبًا.
هل تسبب تحوط الخيارات في الهبوط؟
ليس في الفجوة. كانت غاما المتعاملين زائد 218M قبل التقرير وجاء معظم الهبوط بعد الإغلاق. وبعد الهبوط بلغت سالب 393M، وهو ما يصف الوضع الآن.
ما الاختبار التالي؟
جلسة أمازون يوم الجمعة 30 أكتوبر، مقابل حركة ضمنية 8.04%. وهي أول شركة من خارج الثلاث الأصلية.
المصادر
Alphabet, Third Quarter 2026 Results, October 28, 2026: التدفق النقدي التشغيلي، والإنفاق الرأسمالي، والتدفق النقدي الحر، وعدم إعادة الشراء، وإصدار الأسهم، والسندات، والدين طويل الأجل.
Meta, Third Quarter 2026 Results, October 21, 2026: التدفق النقدي التشغيلي 32.79 مليار، وشراء الممتلكات والمعدات 33.94 مليار (34.91 مليار مع أصل التأجير التمويلي)، وعدم إعادة الشراء، والدين، ونطاق الإنفاق الرأسمالي لعام 2026.
Microsoft, FY27 Q1 results, October 28, 2026: التدفق النقدي التشغيلي، وإضافات الممتلكات والمعدات، وإعادة الشراء.
PPC Land, Alphabet's free cash flow drops to negative $9.1bn: توجيه الإنفاق الرأسمالي، وعدد الأسهم، ونمو الإعلانات، وطاقة الطرح في السوق المتبقية (مصدر ثانوي مبني على البيان).
Kotak Neo, Amazon shares fall as AI spending overshadows AWS growth: التدفق النقدي الحر لآخر 12 شهرًا لأمازون وحركتها بعد الإغلاق.
Public.com, Alphabet after-hours: الإغلاق العادي 283.82 وبعد الإغلاق 281.92 في الساعة 6:00 مساءً بتوقيت شرق الولايات المتحدة يوم 29 أكتوبر.
CappNotes, Closing Look, Thursday October 29: حركة RSP، وجدول الجمعة، وتعليق مايكروسوفت على الإنفاق الرأسمالي، وإبقاء توجيه ألفابت.
جداول كريسميون: correlation_close_history (إغلاقات حتى 2026-10-29)، وoptions_earnings_moves، وoptions_gamma_exposure، وcompany_price_snapshots، وcompany_shares.